Vermögen sichern – Chancen nutzen: ETHNA AKTIV E Luca Pesarini ETHNA CAPITAL PARTNERS S A Via Calgari 2, CH - 6900 Lugano Tel. 0041-91-968 11 38 Fax 0041-91-968 11 68 E-Mail: partners@ethna.ch Infoline Deutschland: 069-95 42 12 21 INHALTLICHE STRUKTUR 1. Gibt es überhaupt Kapitalanlagen, die Vermögen sichern und gleichzeitig Renditepotential besitzen? Und wenn ja, wie sehen diese aus? 2. Sind Mischfonds reiner Selbstzweck oder besteht dafür am Markt tatsächlich nennenswerte Nachfrage? Und wenn ja, von wem? 3. Welche grundsätzlichen Typen von Mischfonds gibt es und wie erfolgreich sind sie? 4. Was sind die Gründe für den potentiellen Erfolg aktiv verwalteter Mischfonds? Ist der Erfolg konzeptionell bedingt oder doch nur rein zufällig? 5. Das Konzept des Ethna Aktiv E – seit dem Jahre 2003 so erfolgreich, weil... Eine kleine Zeitreise mit zahlreichen Beispielen, warum in den jeweiligen Marktphasen gerade „so“ agiert wurde! Mannheim, 2. Februar 2006

Das Konzept „Flexibler Mischfonds“ Aktiv verwalten – Risiken reduzieren – Erträge stabilisieren Optimieren von Ertrag-Risiko Relationen Renditeerwartung muß stets vorhandene Risiken (über-) kompensieren Marktphasen rechtzeitig identifizieren Lohnende Kapitalanlagen finden Risiko senken, ohne auf Rendite zu verzichten Effizienz des Portfolio-Mix erhöhen Spezifika guter Mischfonds: geringe Volatilität, gute Performance, attraktive Sharp-Ratio Meine sehr verehrten Damen, meine Herren, Vermögen sichern, Chancen nutzen – zwei Vorgaben, die auf den ersten Blick fast zwangsläufig einen Zielkonflikt in sich bergen. Denn Chancen sind immer auch mit Risiken verbunden. Und eben diese Risiken können das Vermögen gefährden. Wohl wahr! Aber doch eben nur auf den ersten Blick. Denn bei näherer Betrachtung lassen sich Anlagekonzepte identifizieren, die diesen vermeintlichen Zielkonflikt aus Vermögenssicherung und Chancennutzung so weit reduzieren, daß er in der praktischen Anlage kaum noch eine Rolle spielt. Gibt es solche Anlageformen – Vermögenssicherung bei gleichzeitiger Chancennutzung – überhaupt? Existieren Investments, die dieses wahre Zauberstück aus Hebung von Renditepotential und Begrenzung des Risikos überhaupt vollbringen können? Ja, sie gibt es! Eines der – zugegebenermaßen sehr wenigen guten – Beispiele sind sogenannte aktiv verwaltete – oder auch intelligente – Mischfonds. Diese Fonds investieren in Anlagen unterschiedlicher Klassen, besitzen dabei aber keine starren Quoten für die jeweiligen Klassen, sondern legen die jeweilige Aufteilung in Abhängigkeit von der Marktlage und Marktentwicklung fortlaufend neu fest. Das ist übrigens ein großer Unterschied im Vergleich zu den Mischfonds der traditionellen Konzeption, bei der zum Zeitpunkt der Auflage des Fonds die einzelnen Gewichte mehr oder weniger fest vorgeben werden. Sie werden gleich sehen, warum dieser zunächst kleine Unterschied im Ergebnis von erheblicher Bedeutung ist. Mannheim, 2. Februar 2006

Nachfrage nach risikolimitierten Anlagen Der Markt sucht fortlaufend Investments mit geringem Verlustpotential Privatanleger suchen für ihre Kapital Anlageformen mit kontrolliertem Risiko bei gleichzeitig hoher Präferenz für die Sicherung des Vermögens und moderater Renditeerwartung („Sechs Prozent sind auch in Ordnung“) Klassische Vermögensverwalter nutzen erfolgreiche Mischfonds als attraktive Anlageergänzung zu traditionellen Investments Dachfonds sind in der Regel auf der Suche nach Investitionsmöglichkeiten mit geringer Volatilität und attraktiver Sharp-Ratio Das Ziel dieser dynamisch strukturierten und aktiv verwalteten Mischfonds ist es also, eine in Relation zum Risiko überdurchschnittliche Performance zu erzielen und auch in ungünstigen Marktsituationen positive Renditen zu erwirtschaften. Das Ziel ist es also nicht, eine ähnliche oder sogar besserer beziehungsweise weniger schlechte Performance zu schaffen als eine zuvor festgelegte Referenzgröße. Aktiv verwaltete Mischfonds sollten stets zum Ziel haben, einen echten Ertrag zu erwirtschaften. Und da darf dann auch nicht die Ausrede gelten, der Markt sei ungünstig gelaufen. Eben dies zu berücksichtigen ist die hohe Kunst erfolgreicher Mischfonds. Mannheim, 2. Februar 2006

Zusammensetzung von Mischfonds Starre Konzepte sind der Dynamik flexibler Fonds weit unterlegen 11% 31% Welches Konzept liegt Mischfonds zu Grunde? Welche Vor- und Nachteile bergen sie? Zeichnen sich Mischfonds durch eine andere Performance aus? Die Gesamtrendite eines Portfolios über einen mehrjährigen Zeitraum hängt zum überwiegenden Teil von der sich verändernden „Asset Allocation“ ab, das heißt von der dynamischen Anteilsverschiebung hinsichtlich Anleihen, Aktien, Geldmarktpapieren sowie sonstigen Vermögenswerten. Und da geraten traditionelle Mischfonds eben leicht ins Hintertreffen, sind sie von Natur aus meist „starr“. Aktiv verwaltete Mischfonds haben in ihrer Konzeption den komparativen Vorteil , daß das Vermögen quasi „in einer Hand“ verwaltet wird und die „Asset Allocation“ zentral entschieden wird. Aktive Fonds lassen den Anleger nicht allein bei der Entscheidung über die Verteilung des Kapitals über die Anlageklassen 58% Spezialfonds Ende Oktober 2005 Quelle: Deutsche Bundesbank Mannheim, 2. Februar 2006

Performance klassischer Publikumsfonds Aktienfonds trotz Dominanz nur mit geringen Ausschüttungen beide Graphiken: Zahlen für 2005 auf Basis Oktober Quelle: Deutsche Bundesbank Und das wirkt sich auf die Performance der Fonds aus Die optimale „Asset Allocation“ ist nun einmal keine starre Aufteilung, sondern verändert sich fortlaufend mit der Kapitalmarktentwicklung. Dieser Prozeß gleicht im Prinzip der Immunisierung eines Rentenportfolios gegenüber Veränderungen des Zinsniveaus. Auch hier muß eine ständige Anpassung an sich wechselnde Renditen vorgenommen werden, um Kursveränderungen mit Wiederanlageerträgen in Balance zu bringen. Lassen Sie mich dies bitte an einem konkreten Beispiel erläutern: Publikumsfonds dominieren in der Form des Aktienfonds, um mit möglichst hohen Erträgen und Ausschüttungen attraktiv zu werden und so weiteres Anlagekapital anzulocken. Gemischte Publikumsfonds spielen nur eine untergeordnete Rolle, da sich in der aktiven Vermarktung ein konkretes Anlageziel leichter darstellen läßt. Zudem sind gemischte Publikumsfonds meist recht starr in ihrer Aufteilung nach Anlageklassen. Auf Grund der Zinsentwicklung und der Verbesserung der Bonität von Unternehmen während der vergangenen Jahre konnten Rentenfonds die mit Abständen höchsten Ausschüttungen leisten. Aktienfonds hingegen litten unter den massiven Kursverlusten der Jahre 2001 bis 2003. Publikums-Mischfonds lagen wegen ihres vergleichsweise hohen starren Aktienanteil näher an der Ausschüttungsquote der Aktienfonds, obgleich sie ein doch deutliches Plus gegenüber diesen Aktienfonds aufweisen. Mannheim, 2. Februar 2006

Performance traditioneller Spezialfonds Flexibilität der „Profis“ bringt Renditeplus im bevorzugten Mischfonds beide Graphiken: Zahlen für 2005 auf Basis Oktober Quelle: Deutsche Bundesbank Mehr als 99 Prozent aller Spezialfonds waren im Herbst 2005 sogenannte Ausschüttungsfonds, nur ein verschwindend geringer Teil des Fondsvermögens in Höhe von über 600 Milliarden Euro war als „Thesaurierungsfonds“ konzipiert. <Scherzhafte Bemerkung> Und Sie sehen: Bei den Spezialfonds kann ich meinen Quellenhinweis wieder am richtigen Platz anbringen – bei den Publikumsfonds geht das wegen der schlechten Performance gar nicht. Intelligente Mischfonds erfordern flexible Anpassungen und aktives Handeln. Einzelnen Anlageklassen sind nie isoliert voneinander zu sehen, sondern stehen in Interdependenz zueinander. Intelligente Mischfonds sind zwar keine absolute Garantie dafür, eine überdurchschnittliche Rendite zu erzielen, aber intelligent strukturierte Mischfonds erhöhen die Wahrscheinlichkeit, eine überdurchschnittliche Rendite zu erhalten, ganz gewaltig Bei institutionellen Anlegern dominieren in der Anlagepolitik Mischfonds. Und diese Fonds variieren auch stärker ihre jeweiligen Aufteilungen nach Anlageklassen als es im Publikumsfondsbereich der Fall ist. Reine Aktienfonds sind in diesem Segment nur von nachrangiger Bedeutung. Mannheim, 2. Februar 2006

Vor- und Nachteile traditioneller Mischfonds Nur die Güte der Einzelanlagen bestimmt die Gesamtleistung Gestreute Zusammensetzung verhindert meist drastische Ausschläge der Wertentwicklung Partizipation an positiver Wertentwicklung mehrerer Anlageklassen Reduzierung des unsystematischen Risikos Anleger müssen sich ein bestimmtes Portfolio nicht selbst zusammenstellen Nur eingeschränkte Teilnahme an der positiven Wertentwicklung einzelner Anlageklassen wie Aktien oder Unternehmensanleihen Starre Aufteilung der Anlageklassen schränkt den Investitionsspielraum in ungünstigen Marktsituationen stark ein Fondskonzept verlangt vom Anleger recht exakte Investmentvorgaben Änderung der Anlagepräferenzen teils mit hohen Kosten verbunden Mannheim, 2. Februar 2006

Vor- und Nachteile intelligenter Mischfonds Die Performance speist sich aus einer Vielzahl von Quellen Gestreute Zusammensetzung verhindert meist drastische Ausschläge der Wertentwicklung Partizipation an positiver Wertentwicklung mehrerer Anlageklassen Reduzierung des unsystematischen Risikos Anleger müssen sich ein bestimmtes Portfolio nicht selbst zusammenstellen Wechsel zwischen den Anlageklassen für Anleger recht kostengünstig, da „innerhalb“ des Fonds Keine erkennbaren Nachteile Mannheim, 2. Februar 2006

Der Weg zu mehr Effizienz Analyse des Gesamtmarktes anstatt nur Auswahl einzelner Titel Aktie Aktie (unterbewertet) Aktie Rente -α +α Aktie Rente (überbewertet) Rente Rente Rente Rente Geldmarkt -α Mischfonds umfassen nicht selten ein weites Anlagespektrum, in dem sie sich letztlich aber dann doch auf wenige Anlageklassen konzentrieren. Das Management hierfür wird meist den jeweiligen Spezialisten der Fondsgesellschaften überlassen, die dann unabhängig voneinander die jeweils „besten“ Anlageobjekte in ihrer Klasse für den Mischfonds zu finden versuchen. Optimierung über alle Anlagenklassen hinweg Mit diesem Ansatz realisieren quotenorientierte Mischfonds häufig eine suboptimale Kapitalallokation, wenn zum Beispiel Renten- und Aktienanlagen getrennt festgelegt werden. In der optimalen Konstellation besitzen Anlagen mit gleicher erwarteter Rendite auch das gleiche Risiko (Varianz der Ertragsentwicklung) und umgekehrt. Wird also von einem Anlageobjekt – beispielsweise einer bestimmten Aktie – bei gleichem Risiko eine höhere Rendite erwartet als von einer bestimmten Anleihe, so ist es wenig sinnvoll, diese Anleihe noch im Portfolio zu haben. Sinnvollerweise wird diese Anleihe verkauft und die entsprechende Aktie gekauft. In der Portfoliotheorie werden solche Konstellationen anhand des sogenannten Alphas (α) miteinander verglichen. Ein positives α signalisiert eine am Markt unterbewertete Kapitalanlage, ein negatives α eine überbewertete. α = Differenz zwischen erwarteter Rendite und der erwarteten Gleichgewichtsrendite Β = Kovarianz der Varianz bestimmter Anlageobjekte (Investments) relativ zur Varianz der Marktrendite Geldmarkt (überbewertet) Mannheim, 2. Februar 2006

Die hohe Effizienz intelligenter Mischfonds Identifikation von Markttrends erfolgreicher als Einzelwertsuche Stock Selection Market Timing α α Die Kunst flexibler Mischfonds ist es, vor dem Beginn von Marktphasen mit steigenden Kursen in der jeweiligen Anlageklasse Objekte mit einem β-Wert von > 1 zu haben und in Erwartung schwacher Marktphasen auf Anlagen mit einem β-Wert < 1 umzusteigen. Diese beschriebene Strategie nennt man in der angelsächsischen Terminologie „Market Timing“. Ein anderer Ansatz ist die sogenannte „Stock Selection“; hier werden überbewertete Anlage zum Verkauf zu identifizieren und unterbewertete Anlagen zum Kauf zu finden gesucht. Alle Anlagen haben dann das gleiche β, aber unterschiedliche α. Historische Rechnungen – beispielsweise über die vergangenen 25 Jahre – haben gezeigt, daß der α-Wert von „Market Timing Portfolios“ größer ist als der α-Wert von „Stock Selection Portfolios“. Sharpe-Ratio S ex ante d = r – i S = d / δd erwartete Rendite/Standardabweichung ex post dt = rt - it D = 1 / T Σ Dt von t=1 bis T δD = Wurzel aus Σ(Dt - Ō)2 / (T-1) S = Ō / δD T = Summe der Perioden Ō = Durchschnittsrendite Flexible Mischfonds setzen auf Marktbewegungen, erst in zweiter Linie auf unterbewertete Kapitalanlagen Mannheim, 2. Februar 2006

Der Anlagevergleich: Sharpe-Ratio Geschick auf der Klaviatur der erfolgreichen Kapitalanlage Anlage A Erwartete Rendite r = 4% Standardabweichung δ = 10% Anlage B Erwartete Rendite r = 7% Standardabweichung δ = 20% Risikolose (Geldmarkt-) Verzinsung i = 2% Beurteilung ohne Kenntnis von Rendite und Risiko nicht möglich, denn: Anlage A S = 0,40 Anlage B S = 0,35 Anlage A r – i = 2% S = 0,20 Anlage B r – i = 5% S = 0,25 Sharp Ratio Die sogenannte Sharp-Ratio beschreibt die (Überschuß-) Rendite eines Fonds in Abhängigkeit von dem mit den jeweiligen Investments eingegangenen Risiken. Mathematisch errechnet sich die Sharp-Ratio wie folgt: Erwartete (Überschuß-) Rendite Sharp-Ration = _________________________________ Varianz der Rendite(n) der Kapitalanlage Als Erwartete (Überschuß-) Rendite wird die (über die sichere Anlage wie Staatsanleihen oder Geldmarktpapieren hinausgehende) Rendite bezeichnet, die eine bestimmte Kapitalanlage abwerfen soll. Rentiert also eine risikolose Staatsanleihe mit 2 Prozent und der ausgewählte Mischfonds mit 7 Prozent, so hat der Fonds eine Überschußrendite von 5 Prozent (abgeworfen). Diese Rendite wird dann ins Verhältnis gesetzt zum (durch die Volatilität ausgedrückten) Risiko der Kapitalanlage. Die Volatilität wird durch die Varianz dargestellt. Eine positive Sharp-Ratio signalisiert somit, daß gegenüber einer risikolosen Anlage eine zusätzliche Rendite erwirtschaftet wurde. Zum anderen zeigt sie an, in welchem Verhältnis dieses Mehr an Rendite zum eingegangenen Risiko steht. Umgekehrt verdeutlicht eine negative Sharp-Ratio, daß noch nicht einmal die sichere Verzinsung übertroffen wurde. Die Volatilität sagt die Schwankungen von Wertpapierkursen, Zinssätzen und Devisen aus. Durch Berechnung von Standardabweichung relativer Kursdifferenzen kann die Volatilität eines Wertpapiers gemessen werden. Anlage A r = 4% δ = 10% Anlage B r = 4,5% δ = 10% ½ • 7% + ½ • 2% Mannheim, 2. Februar 2006

Das Prinzip erfolgreicher Mischfonds Überlegene Anlagestrategien in der Praxis Markttrends und Marktphasen identifizieren, beurteilen und in Anlagestrategien umsetzen können Erkennen und Ausnutzen von interessanten Entwicklungen bei einzelnen Papieren Konzentration der Analysekapazitäten auf diejenigen Segmente, welche die höchste Rendite erwarten lassen (aktuell sind dies Aktien von „Small & Mid Caps“) Rascher Verkauf von Papieren, bei denen die Performance nicht „anspringt“ Renten Geringe Duration Keine Meinung zur Zinsentwicklung („Irrelevanz der Zinsentwicklung“) Investments in Papiere höchster Bonität (meist „AAA“) konservative Anlagestrategie Aktien Renditetreiber Antizyklische Investition in Bereiche, die gerade nicht im Fokus der Marktteilnehmer stehen Mannheim, 2. Februar 2006

Der Ansatz des Ethna Aktiv E Fonds Die Kunst der Balance zwischen Rendite und Risiko Ethna-Aktiv E ist als flexibler Mischfonds konzipiert, bei dem die Asset Allocation durch den Fondsmanager fortlaufend festgelegt wird. Ethna-Aktiv E als aktiv gemanagter Asset Allocation-Fonds ist weitgehend frei in seiner Anlagepolitik und in der Gewichtung von Aktien, Anleihen und liquiden Mitteln So, das war jetzt die gesamte unterliegende Theorie. Aber bekanntlich ist die Realität ja ein Sonderfall und hat dann mit der Teorie nicht mehr viel zu tun. Aber daß dieses Konzept auch tatsächlich funktioniert, werde ich Ihnen jetzt am lebenden Objekt darstellen. Die Quote wird so angepaßt, daß in freundlichen Börsenzeiten die Aktienquote hochgefahren wird und bei rauhem Wind Verluste minimiert werden, indem stärker in Renten investiert wird. Und damit ist vielleicht ist Ethna nicht der Beste aller Fonds, aber er ist schon verdammt gut! Mannheim, 2. Februar 2006

Der Ansatz des Ethna Aktiv E Fonds Positive Renditen erzielen – Risiken in vertretbaren Grenzen halten Daraus resultieren niedrige Risiken und eine geringe Schwankung des Fondsvermögens Im Vordergrund stehen Substanzerhalt und eine positive absolute Rendite, absoluter Wertzuwachs Attraktive Kostenstruktur Eine „High-Watermark“-Regel incentiviert das Fondsmanagement im Sinne des Anlegers. Ethna Aktiv E ist ein in jeder Hinsicht optimiertes Produkt: geringes Risiko, geringe Volatilität attraktive Rendite und niedrige Kosten. Ethna-Aktiv E ist ein flexibler Mischfonds, bei dem die Asset Allocation durch den Fondsmanager fortlaufend festgelegt wird. Als aktiv gemanagter Asset Allocation-Fonds ist der Ethna-Aktiv E weitgehend frei in seiner Anlagepolitik und in der Gewichtung von Aktien, Anleihen und liquiden Mitteln. Anlageziele - Niedrige Risiken - Geringe Schwankungen des Fondsvermögens - Substanzerhalt - Positive absolute Rendite, absoluter Wertzuwachs - Attraktive Kostenstruktur Eine „High-Watermark“-Regel incentiviert das Fondsmanagement im Sinne des Anlegers. Ethna Aktiv E ist ein in jeder Hinsicht optimiertes Produkt: geringes Risiko, geringe Volatilität attraktive Rendite und niedrige Kosten. Mannheim, 2. Februar 2006

Säulen des Ethna Aktiv E Fonds Auf Marktsituation abgestimmte Portfoliomischung erfolgsentscheidend Aktien Wandelanleihe Disziplinierung durch Renten: Nicht den Lockungen der hohen Rendite erliegen Effizienzsteigerung durch den Einsatz von derivativen Instrumenten (Futures, Optionen) Aktien und Aktienzertifikate Wandel- und Optionsanleihen Fest und variable Zinspapiere Geldmarktinstrumente Der Ethna Aktiv E ist ein hervorragend ausbalancierter Fonds. Mit der Beimischung von Renten wird die nötige Disziplinierung und Konstanz erreicht. Ethna Aktiv unterliegt in euphorischen Börsenphasen nicht den Lockungen hoher Renditeerwartungen und setzt alles auf das Aktien-Pferd. Auf die Mischung kommt es an! Sogenanntes Benchmarking würde bedeuten, daß sich ein 100-Meter-Läufer vor dem Start einen Bleigürtel umbindet, nur weil seine Mitstreiter ein paar Kilo mehr wiegen. Ethna Aktiv aber ist rank und schlank. Keine überflüssigen Vorgaben und geringe Kosten. So kommen wir auf unsere exzellente Performance. Die Kunst des Ethna Aktiv ist es, Trends und vor allem Trendänderungen am Finanzmarkt frühzeitig zu erkennen und die „Asset Allocation“ entsprechend anzupassen. Mannheim, 2. Februar 2006

Performance Ethna Aktiv E seit Auflegung Durchschnittliche Jahresrendite bei rund 17 Prozent Begleiten Sie mich nun in den letzten der mir noch verbleibenden Minuten durch die Vita des Ethna Aktiv E. Eine kleine Zeitreise durch die vergangenen vier Jahre verdeutlich Ihnen noch einmal das Konzept eines aktiv verwalteten, sozusagen eines intelligenten Mischfonds. 2002: Jahresperformance -2,4 % Sehr niedrige Aktienquote (10%), viele Telekom-Bonds, deren Spreads dann stark zurückgekommen sind Asset Allocation: 70 % Renten, 10 % Aktien, 20 % Kasse 2003: Jahresperformance +22,8 % Ab März breit diversifizierter Aktienbestand Asset Allocation ab März: 50 % Renten, 40 % Aktien, 10 % Kasse 2004: Jahresperformance +11,3 % Branchenschwerpunkte bei Medizintechnik, Versicherungen, Bauwerten und erneuerbaren Energien; unterbewertete Wandelanleihen Asset Allocation wie 2003 2005: Branchenschwerpunkte bei Software, Konsum und Telekommunikation sowie Biotechnologie und Medizintechnik aktuelle Asset Allocation: 25 % Aktien, 35 % Renten, 40 % Kasse Mannheim, 2. Februar 2006

Ertrag und Risiko im Vergleich Attraktive Renditen müssen nicht mit erhöhtem Risiko „erkauft“ werden Der Ethna Aktiv E erreichte im Jahr 2005 eine Gesamtperfor-mance in Höhe von 22,4% bei einer Standardabweichung (Risikomaß) von 5,7% Der DAX schaffte zwar einen Wertgewinn von 27,1 %, aller-dings unter Inkaufnahme eines doppelt so hohen Risikos (250-Tage-Betrachtung) Der MSCI World-Index legte nur um 8,8% zu, wies aber dabei ein höheres Risiko auf (8,2% Stan-dardabweichung) als der Ethna Aktiv E Mannheim, 2. Februar 2006