Vorlesung 11: Risikotransfer 20. Mai 2011 Dr. Patrick Wegmann Universität Basel WWZ, Department of Finance patrick.wegmann@unibas.ch www.wwz.unibas.ch/finance

Übersicht Traditionelle Versicherung Rückversicherung Grenzen der traditionellen Rück-/Versicherung ART: Definition Risikofinanzierung Verschiedene Formen von ART: Captives, Finite Risk Transfer, Bonds, Derivate, etc. Speziell: Insurance Linked Securities (ILS) Nutzen von ART Die Investoren in ART Fragen zu den Allokationseffekten

Zwei Voraussetzungen für traditionelle Versicherung Der zu erwartende Verlust muss berechnet werden können, wozu auch die Wahrscheinlichkeit für das Schadensereignis bekannt sein muss Möglichst viele, identische Risiken im Versicherungspool, möglichst unkorreliert zueinander, so dass das Gesetz der grossen Zahl zur Anwendung kommt Frage: Was versteht man unter dem Gesetz der grossen Zahl? Frage: Welche Risiken werden durch diese Voraussetzungen ausgegrenzt?

Funktionen der traditionellen Versicherung Risiken beurteilen und quantifizieren Kapital anziehen, um das Schreiben von Versicherungsverträgen zu ermöglichen Bereitstellen einer Infrastruktur, um Policen herauszugeben, Schäden zu bearbeiten und die Regulierung einzuhalten Aggregation von Risiken Segmentierung von Risiken Kontrolle von Moral-Hazard-Problemen Intertemporale Diversifikation von Risiken

Eigenschaften von Versicherungskontrakten Der Versicherungsnehmer muss ein versicherbares Interesse haben Das Risiko muss bei Vertragsabschluss existieren Der Versicherungskontrakt muss einen Teil des Risikos an den Versicherer übertragen Der Versicherer erhält für die Risikoübernahme eine Prämie in irgendwelcher Form

Rückversicherung: Einige Begriffe Zession: Risikotransfer von der Versicherungsgesellschaft zur Rückversicherungsgesellschaft Zedent: Versicherungsgesellschaft, die Rückversicherung kauft Zessionär: Anbieter der Rückversicherung Retrozession: Risikotransfer von der Rückversicherungs- gesellschaft zu einer weiteren Versicherungsgesellschaft Retrozedent: Rückversicherungsgesellschaft, die das Risiko transferiert Retrozessionär: Anbieter der Retrozession

Funktionen von Rückversicherung Kapazitätserhöhung: Bereitstellen von synthetischem Eigenkapital für Versicherungsgesellschaften Large Line Capacity (Fähigkeit, Deckungen für grosse Einzelrisiken anzubieten) Premium Capacity (Prämien, die auf Basis des vorhandenen Überschusses erzielt werden können) Erhöhung der Stabilität Schutz vor Katastrophenereigniszahlungen Zugang zu erhöhtem Versicherungs-Know-how Rückzug aus einem Gebiet oder einem Geschäftsfeld

Zwei Grundkategorien von Rückversicherung Facultatative Reinsurance: Einzelrisiko Einzelvertrag Für sehr grosse oder unübliche Risiken Treaty Reinsurance: Für eine Gruppe von Policen Üblicherweise ähnliche Policen in einem Gebiet oder Geschäftsfeld

Proportionale vs. nicht proportionale Rückversicherung Pro Rata (Proportional) Excess of Loss (Nicht p.) Zahlung basiert auf definierter Quote Risikoteilung Fokus ist Grösse des Risikos Rate ist Prozentsatz der ursprünglichen Prämie minus Zessionskommission Settlement von Prämien und Schäden pro Konto Zahlung über den Selbstbehalt des Zedenten Keine Risikoteilung über dem Selbstbehalt Fokus ist Schadenhöhe Eigene Rate, mit oder ohne Kommission Settlement von Prämien pro Konto, Settlement von Schäden individuell

Grenzen der traditionellen Rück-/Versicherung Kapazitätsengpässe, extreme Schäden nehmen zu Moral Hazard (Zuschlag über “Faire Prämie” bei Rückversichung selbst bei Naturkatastrophen bis zu 60%!) Memory-Effekt (bes. bei Naturkatastrophen) - Prämien erhöhen sich nach den Ereignissen, ohne dass die effektiven Wahrscheinlichkeiten gestiegen sind Frage: was sind rationale Gründe dafür?

Historische Entwicklung von Versicherungsschäden 2010 Catastrophe Update: Global Insured Losses in 2010, Swiss Re, Guy Carpenter

Der zyklische Charakter der Rückversicherungsprämien

Die grössten Versicherungsfälle 1970-2005

Alternative Risk Transfer ART: Definition ART Produkte: Kontrakte, Strukturen oder Lösungen Bilateral, multilateral oder Kombination mit Beratung Durch Versicherungs- oder Rückversicherungsgesellschaften angeboten Steuerlich, regulatorisch und buchhalterisch eher Versicherung als Kapitalmarktprodukte Risikofinanzierung oder Risikotransfer Nicht traditionell in Bezug auf die Methode (nicht die Risiken) Funktionieren als synthetisches Fremd- oder Eigenkapital in der Bilanz des Kunden Einfluss auf das ökonomische Kapital, Ziel ist optimale Kapitalstruktur

Risikotransfer vs. Risikofinanzierung Selbst getragen Transferiert Nicht finanziert Finanziert Contingent Capital Selbst-Versicherung Captives Finite Risk

Warum soll man ein Risiko selbst tragen? Warum Risikofinanzierung? Ein Risiko wird selbst getragen, weil es zum Kernbereich des Geschäfts gehört Ein Risiko wird selbst getragen, weil man einen komparativen Informationsvorteil hat Verluste aus diesem Risiko müssen aber unter Umständen vorfinanziert werden Vermeidung von Underinvestment (vgl. FSS-Modell) Vermeidung von Illiquidität Vermeidung von schlechten Signalen an den Markt ART hilft bei der Finanzierung bevor Verluste auftreten

Die Entscheidung, Risiken selbst zu tragen hängt ab von Verlusthöhe und Verlusthäufigkeit Hoch Versicherung Selbst tragen ohne Finanzierung Selbst tragen mit Finanzierung Tief Tief Hoch Verlusthäufigkeit

Captives Älteste Form von ART Etwa 75% des ART-Marktes Weltweit über 4000 Captives Bei einer Captive gehört eine (Rück-)Versicherungsgesellschaft einem oder mehreren versicherungswirtschaftsfremden Unternehmen Die Captive versichert die Risiken ihrer Eigentümer Die grösste Verbreitung haben “Single-parent” Captives, die einem einzelnen Unternehmen gehören Bei einer Rückversicherungs-Captive werden die Risiken zuerst von einem lokalen Erstversicherer (Fronter) gezeichnet und anschliessend mittels eines Rückversicherungsvertrags an die Captive zediert. Diese wiederum retrozediert sie unter Umständen an einen professionellen Rückversicherer

Single-parent Captives

Multi-parent Captives

Finite Risk Im Gegensatz zur traditionellen Versicherung (Gesetz der grossen Zahl) beruht Finite Risk-Insurance auf dem Ausgleich individueller Risiken über die Zeit Absicherung des Timing-Risikos von Schäden Die Vertragsdauer umfasst mehrere Jahre Retrospektive Verträge: Schäden sind schon eingetreten, aber noch nicht beglichen Prospektive Verträge: Versicherer übernimmt für die Zukunft erwartete Schäden

Finite Risk Beispiele Die häufigste Form retrospektiver Finite Risk Lösungen sind Loss Portfolio Transfers (LPT): Schadenrückstellungen eines Zedenten werden gegen Zahlung einer Versicherungsprämie auf einen Versicherer transferiert Ökonomisch = Verkauf von Schadenrückstellungen Beispiel für prospektive Vertragsform Finite Quota Share (FQS): Der Zedent überträgt einen Teil seiner Prämien auf einen Finite Risk-Anbieter Stabilisierung der Nettoschadenkosten durch eine individuelle Ausgestaltung der (Rück-)Versicherungsprovision

Multi-year/Multi-line Produkte (MMP) Integration verschiedener Versicherungssparten: In einem Produkt Über mehrere Jahre hinweg Kombination traditioneller Versicherungsrisiken (Feuer, Betriebsunterbrechung, Haftpflicht) Einbezug auch typischerweise versicherungswirtschaftlich fremder Risiken (z.B. Wechselkursrisiken, Rohstoffpreisschwankungen) Einbezug traditionell nicht-versicherbarer Risiken (z.B. politische Risiken) Berechnung der Versicherungsprämie integriert über alle Risikosparten Substantielle Diversifikationseffekte Attraktive Prämien

Insurance Linked Securities (ILS) Schaden-derivate Katastrophen-anleihen Contingent Capital CBOT Bermuda Commodity Exchange (BCE) OTC Derivate CAT Bonds Catastrophe Equity Puts Contingent Surplus Notes

Schadenderivate CBOT Cat Index Bermuda Commodity Exchange (BCE) Property Claim Services (PCS) Verlustindex 1 Indexpunkt entspricht $100 Mio. Industrieverluste Europäische Optionen, Cash Settlement Nationale und verschiedene regionale Zonen Üblicherweise als Spread verkauft Bermuda Commodity Exchange (BCE) Ähnlich wie CBOT aber auf Grundlage des Guy Carpenter Loss-to-Value Index Index detailliert verfügbar (Postleitzahlen) Erlaubt genaueres Hedging, tieferes Basisrisiko Binäre Optionen (zahle alles oder nichts), 6-monatige Frist Nicht besonders erfolgreich!

Katastrophenanleihen (CAT Bonds) Katastrophenanleihen sind Anleihen mit einer oder mehreren eingebetteten Optionen Der Emittent begibt eine Anleihe und kauft gleichzeitig eine Option, die sich auf einen oder mehrere definierte Schadensfälle bezieht (z.B. Erdbeben in Tokio, Hagel in der Schweiz, Sturm in Deutschland) Somit zahlt der Emittent einen Zins auf die Anleihe plus einen Aufschlag (Spread) für die Option, das Analogon zur Versicherungsprämie Im Falle des Katastropheneintritts stellt der Emittent die Zins oder Tilgungszahlung ganz oder teilweise ein, je nach Tranchierung des Bonds

Katastrophenanleihe Grundprinzip Vertragsabschluss: Coupon Vers. prämie Special Purpose Vehicle Versicherungs-nehmer Investoren Deckung Einmalige Kapitalzahlung Schadeneintritt: Vers. prämie Special Purpose Vehicle Versicherungs-nehmer Investoren Schadenzahlung Reduzierte Kapitalrückzahlung bei Laufzeitende (ev. variable Laufzeit) Vgl. Credit Linked Notes

Beispiel USAA Cat Bond Erste grosse Verbriefung 1997, 1 Jahr LZ, mehrfach erneuert Vorlage für mehrere Deals in der Folgezeit Residential Re Ltd. als Special Purpose Reinsurance Soll für USAA grosse Hurricane-Schäden abdecken $ 400 Mio. Versicherungsdeckung von $ 500 Mio. für Schäden aus einem Hurricane über $ 1 Mia. $ 477 Mio. in zwei Tranchen: A1 $ 164 Mio. zu LIBOR + 273 BP, Zins riskant, Nominal geschützt durch einen 10-jährigen Zerobond (Zeitrisiko) A2 $ 313 Mio. zu LIBOR + 576 BP, Zins und Nominal riskant 1% Wahrscheinlichkeit, dass ein Ereignis Auswirkungen auf das Nominal von A2 hat Ratings: A1 ist AAA, A2 ist BB

Beispiel USAA Cat Bond Quelle: Mildenhall 2002 Swap Counter- party LIBOR - 24 bps Swap Counter- party Reg. 114 Trust Investment Earnings $313 Class A2 Principal Variable LIBOR + 576 bps $400 LIBOR Rem’g Funds <=$313 @ redemption $400 Reinsurance Residential Re Ltd USAA $164 Class A1 Extendible Principal Protected 6% Rate on line LIBOR + 273 bps $164 @ maturity $77 LIBOR $77 @ maturity $164 @ maturity Defeasance Securities Counter- party Collateral Account $77 contingent on event At risk cash flow All amounts in $M Quelle: Mildenhall 2002

Beispiel Golden Goal Finance Ltd: Verbriefung des Ausfallrisikos der Fussball-WM 2006 Das Ausfallrisiko wird zu Golden Goal (SPV auf Jersey, Channel Islands) transferiert FIFA bezahlt eine quartalsweise Zahlung im Voraus an Golden Goal für den Versicherungsschutz Golden Goal gibt das Risiko an Noteholder weiter und verwendet das Kapital aus den Notes zur Sicherung der Verpflichtung gegenüber den Protection Buyers Das Kapital aus den Notes wird risikolos (Repo oder Cash) angelegt Die Zinsen aus der risikolosen Anlage sowie die Zahlungen der FIFA werden für die Couponzahlungen der Notes verwendet Ausfall ist wie folgt definiert: Bis September 2007 kann kein Weltmeister bestimmt werden

Beispiel Golden Goal Finance Ltd: Verbriefung des Ausfallrisikos der Fussball-WM 2006 FIFA Protection Buyers Quartalsweise Zahlung Versicherungsleistung Cash Deposit at Cash Deposit Bank Zins auf Cash Deposit Golden Goal Finance Limited Nominal aus Notes Reverse Repo Counterparty or Cash Deposit Bank Reverse Repo Income Repo Securities Repo Securities Custodian of Repo Securities Zins auf Repo Securities Zins auf Repo Securities Ausgegebene Notes (Moody's A3) Nominal Zinsen und Nominal Noteholders

Marktentwicklung von CAT Bonds

Probleme im Zusammenhang mit Insurance Linked Securities Asymmetrische Information Moral Hazard Modellunsicherheit und zumeist geringe Datenhistorie Preisfeststellung (Preisprozess, Unvollständige Märkte, Parameterschätzung) Illiquidität Basisrisiko Höhere Transaktionskosten von CAT Bonds Offenlegungspflichten Buchhalterische Behandlung ABER: Relative Stabilität in der Finanzkrise

Risikohandel über Risk-Swaps: CATEX CATEX ist ein Internet-basierter Markt für das Risiko- Swapping Bsp.: Wind in Florida gegen Erdbeben in Kalifornien Risikoreduktion zu minimalen Kosten Keine Zessionsprämie Erwarteter Verlust und Wahrscheinlichkeitsverteilungen sind ungefähr vergleichbar Wenn kein Ereignis, kein Cashflow Reduktion der Volatilität der Schadenszahlungen bei gleichem Erwartungswert möglich

Contingent Capital (CC) Contingent Capital ist einem Kreditvertrag ähnlich CC sichert dem Versicherungsnehmer das Recht zu, nach einem vertraglich vereinbarten Versicherungsereignis Fremd- oder Eigenkapital zu vorher festgelegten Konditionen aufzunehmen Ohne diesen Versicherungsschutz würden sich in der Regel die Finanzierungskonditionen nach einem Grossschaden verschlechtern und so die Kapitalaufnahme verteuern oder gar verunmöglichen

Contingent Capital (CC): Arten Catastrophe Equity Puts: Recht, nach einem Schadensfall eine Kapitalerhöhung zu im voraus festgelegten Konditionen durchzuführen Contingent Surplus Notes: Recht, nach einem Schadensfall eigenkapitalersetzende Verbindlichkeiten zu im voraus festgelegten Konditionen aufzunehmen

Übersicht ART Produkte

Möglicher Nutzen von ART Lösungen Verbesserte Risikoallokationsmöglichkeiten innerhalb der Volkswirtschaft, Vervollständigung des Marktes Erhöhung der „Marktkapazität“ Neue „Anbieter“ innerhalb der oligopolistischen Struktur des Rückversicherungsmarktes Auflösen der traditionell engen Bindung zwischen Versicherer und Rückversicherer Glätten der zyklischen Rückversicherungsprämien Erhöhung der Transparenz Vermeidung von Kreditrisiken

Fragen zu den Allokationseffekten von ART Welche Auswirkungen hat ART auf die Effizienz der Allokation volkswirtschaftlicher Risiken? Wirkt sich eine Vervollständigung des Marktes immer wohlfahrtssteigernd aus? Welche Auswirkungen hat ART auf die statistischen Eigenschaften der Risiken? Steigen die systematischen Risiken? Was sind die Auswirkungen auf die Bewertung der Risiken? Welche gesamtwirtschaftliche Folgerungen ergeben sich für das Risikomanagement? Wird das Finanzsystem durch ART sicherer? Welche Implikationen ergeben sich für die Eigenkapitalvorschriften der Banken?