Strukturierung von M&A - Transaktionen

Formen der Übernahme (I) Asset Deal Kauf- und Übertragungsvertrag über die dem Unter-nehmen oder Unternehmensteil zuzuordnenden Sachen, Rechte und immateriellen Vermögensgegenstände, Arbeitsverhältnisse, Verträge und ggf. Verbindlichkeiten Bezeichnung der Vermögensgegenstände erforderlich! Kauf aller Vermögensgegenstände aus der danach leeren gesellschafts-rechtlichen Hülle der Zielgesellschaft im Wege der Einzelrechtsnachfolge. Soll das gekaufte Unternehmen nach einem Asset Deal als eigenständige rechtliche Einheit weitergeführt werden, muss zu diesem Zweck vorher eine gesonderte Übernahmegesellschaft gegründet werden, welche die Aktiva und möglicherweise auch die Passiva der Zielgesellschaft erwirbt. Der Asset Deal ist damit von der Durchführung her wesentlich komplizierter als ein einfacher Anteilserwerb.

Formen der Übernahme (II) Share Deal Kauf- und Übertragungsvertrag über eine gesellschafts-rechtliche Beteiligung. Gegenstand des Vertrages sind Anteilsrechte an dem Unternehmensträger, d.h. der Gesellschaft, die das Unternehmen betreibt. (keine Bezeichnung einzelner Vermögensgegen-stände nötig) Bei der Durchführung eines Share Deals lassen sich zwei Formen der Kaufpreiszahlung unterscheiden: → Bar (Cash Offer) → Anteile (Share Offer) Share Offers aufgrund Veränderungen in der Rechtssprechung zunehmend leichter handhabbar.

Formen der Übernahme (III) Unterscheidung von Asset Deal und Share Deal hat wichtige Implikationen für die steuerliche Behandlung. Share Deal: Anteile kommen in der Bilanz des Erwerbers als Finanzanlage in Höhe des gezahlten Kaufpreises zum Ansatz (können nicht planmäßig abgeschrieben werden). Asset Deal: Vermögensgegenstände selbst werden beim Käufer unter Auflösung stiller Reserven aktiviert und können daher in Folgejahren inklusive eines gezahlten Goodwills abgeschrieben werden. Verkäufer bevorzugen unter steuerlichen Gesichtspunkten den Share Deal, da Veräußerungsgewinne bis zu einer bestimmten Höhe ermäßigt steuerpflichtig sind. Für den Käufer ist unter steuerlichen Gesichtspunkten i.d.R. der Asset Deal von Vorteil, da nur hier in den Folgejahren planmäßige Abschreibungen vorgenommen werden können.

Öffentliche Kaufangebote (I) Gegenstand eines öffentlichen Kaufangebotes ist das Angebot des Kaufinteressenten an die Aktionäre, ihre Aktien innerhalb einer bestimm-ten Frist für eine bestimmte Gegenleistung (Barkaufpreis oder Aktien) zu erwerben. (Seit 1. Januar 2002: Gesetz zur Regelung von öffentlichen Angeboten zum Erwerb von Wertpapieren und von Unternehmens-übernahmen [WpÜG]; anzuwenden auf Angebote für Wepa von AG oder KGaA mit Sitz im Inland, die an einem organisierten Markt zugelassen sind.) WpÜG gilt für sämtliche öffentliche Angebote auf Erwerb von Wertpapieren, auch wenn diese Angebote nicht auf den Erwerb der Kontrolle gerichtet sind. → Bedeutet insb. Gleichbehandlung aller Aktionäre der Gesellschaft, für die geboten wird, die Bereitstellung von ausreichend Zeit und Information sowie die rasche Durchführung des Verfahrens von beiden Seiten. Bei der Bestimmung einer angemessenen Gegenleistung sind grundsätzlich der durchschnittliche Börsenkurs der Aktien der Zielgesellschaft zu berück-sichtigen. Gegenleistungen können eine Geldleistung oder liquide stimmberechtigte Aktien sein. (Unter bestimmten Voraussetzungen Verpflichtung zum Angebot einer Barleistung.)

Öffentliche Kaufangebote (II) Freundliche Übernahme („friendly takeover“) Feindliche Übernahme („hostile takeover“) Feindliche Übernahmen sind Übernahmeangebote, die ohne Zustimmung des Managements des Zielunternehmens erfolgen.

Kaufpreis Festlegung aufgrund von Vorstellungen beider Parteien fix variabel Richtet sich nach Erkenntnissen der Due Dili-gence Problem ist die Berücksichtigung von Zukunfts-entwicklungen → fixer Kaufpreis: -bei unrentablen Unternehmen häufig in Höhe des EK -bei einem negativen Kaufpreis gleicht der Verkäufer i.d.R. die Unterdeckung aus, und wird dafür vom Käufer von allen Schulden und Verlustrisiken freigestellt. -bei rentablen Unternehmen frei verhandelt oder EK+ stille Reserven + Goodwill → variabler Kaufpreis -erfolgsabhängige Kaufpreiskorrektur bei unterschiedlichen Ertragserwar-tungen -gegenläufige Interessen der Vertragsparteien -einseitige oder zweiseitige Regelungen möglich

Finanzierung von Übernahmen (I) → Innenfinanzierung

Finanzierung von Übernahmen (II) → Außenfinanzierung Eigenkapitalbeschaffung emissionsfähiger Unternehmen Eigenkapitalbeschaffung nicht emittierender Unternehmen Beschaffung von langfristigem Fremdkapital Kriterien zur Auswahl der Finanzierungsinstrumente: -Volumen des Finanzbedarfs -Kosten -zeitliche Verfügbarkeit der Finanzierung -Rechtsform -Verschuldungsgrad -verfügbare Sicherheiten -Größe des Unternehmens

Sichtweise der kaufpreisfinanzierenden Bank Mögliche Bevorzugung eines Asset Deals aus folgenden Gründen: Besicherungsproblematik beim Share Deal Verbotene Einlagenrückgewähr (§30 GmbHG) Liquiditätseffekt beim Asset Deal w/ erhöhtem AfA-Potenzial ggü. Share Deal geringere EE-Steuerbelastung und somit höherer FCF Nutzbar zur Sondertilgung bei Kaufpreisfinanzierung Verringerung des Risikos für die kaufpreisfinanzierende Bank

Wahl der Akquisitionswährung Barkauf (= Cash Offer) Eigene Aktien (= Share Offer)

Entscheidungsparameter für die Auswahl der Akquisitionswährung Kriterien für die Wahl der Akquisitionswährung: -Verfügbarkeit der Kapitalstruktur -asymmetrische Informationsverteilung und Risikobeteiligung -Marktkapitalisierung -Bekanntmachungs- und Offenlegungspflichten -Eigentümerstruktur und Managementkontrolle -Bilanzierungseffekte und Goodwill-Behandlung -Aktionäre der Zielgesellschaft

Auswirkung des Erwerbs in der Bilanz (I)

Auswirkung des Erwerbs in der Bilanz (II)

Sonderfall: Management Buy-Out

Management Buy-Out (MBO) (I) Begriffe Buy-Out = Akquisition eines bestehenden Unternehmens Charakterisierung der Käuferseite: bereits bestehendes Managementteam tritt als Käufer eines Unternehmens oder eines Unternehmensteils auf =MBO externes Management als Käufer = MBI Charakterisierung der Finanzierungsseite: Leveraged Buy-Out (LBO) Spin-Off: Ausgliederung eines Unternehmensbereiches in ein selbständiges Unternehmen Split-Off: Auflösung des kompletten Unternehmens in Einzelbereiche

Motive für ein MBO (I) Aus Sicht des Verkäufers: Nachfolgeregelung Unternehmenskrise Konzentration: Verkauf strategisch unattraktiver Bereiche Spin-Off von Betrieben / Abteilungen Abwehr unerwünschter Übernahmen Going Private Privatisierung bei staatlichen Betrieben

Motive für ein MBO (II) Aus Sicht des Käufers: Eigenständigkeit als Unternehmen Selbständigkeit des Managements Mittel-/ langfristige Vermögensbildung (Ausschöpfung zusätzlicher Gewinnpotentiale)

MBO mit Asset Deal Unternehmen NEU kauft jeden Vermögensgegenstand einzeln aus Unternehmen ALT.

MBO mit Share Deal MBO-Holding (Zu ihrer Gründung kommt es i.d.R. im Zusammenhang mit MBOs. Gründung durch das übernehmende Management; über sie werden häufig die erforderlichen Finanzmittel beschafft.) kauft die Anteile des Unternehmen Alt.

Leveraged Buy-Out (LBO) (I) Da das Management i.d.R. nicht über ausrei-chend Kapital für eine traditionelle Finanzierung verfügt, ist ein MBO im Normalfall ebenfalls ein LBO. Betriebswirtschaftliche Begründung für LBOs konzeptionell zielen LBOs häufig auf die anschließende Zerschlagung des Unternehmens (langfristig gesicherte Finanzierung obsolet) Leverage Effekt Es ist üblich, dass neben dem Management, Beteiligungsgesellschaften als neue Gesellschafter den Kauf begleiten. Sie streben i.d.R: einen Exit nach 2-5 Jahren an.

Leveraged Buy-Out (LBO) (II) Wesentliche Besonderheit: Als Sicherheit für den Erwerb eines Unternehmens dient die Zielgesellschaft selbst! Besicherungskonzepte knüpfen an FCFs oder direkt dem Vermögen der Zielgesellschaft an (vergleichbar mit Projektfinanzierung) Höherer Verschuldungsgrad → höhere Eigenkapital-rendite Lediglich sinnvoll bei Unternehmen mit mit überdurch-schnittlich guten Zukunftsaussichten und hohen freien Cash Flows zur Bedienung der Verbindlichkeiten.

Mögliche MBO-Modelle (I)

Mögliche MBO-Modelle (II)

Mögliche MBO-Modelle (III)

Erfolgsfaktoren für ein MBO Attraktiver Markt und stabile Unternehmen Wertsteigerungspotenzial Motivierte Manager Fairer Kaufpreis und optimale Finanzierungs-struktur Eignungskriterien eines Unternehmens für ein MBO: → finanzwirtschaftliche Kriterien: hoher Cash Flow, angemessener Verschuldungsgrad, adäquate Liquidität, günstige Vermögensstruktur → strategische Kriterien: niedrige Wettbewerbsintensität, gesicherte Marktposition, Positionierung der Produkte in der Reifephase des Lebenszyklusses → sonstige Kriterien: qualifiziertes Management, Kooperationsbereitschaft zwischen Belegschaft und Management, realistischer Kaufpreis

Erfolg in M&A - Transaktionen

Messung des Akquisitionserfolges ? Zielerreichungsgrad der angestrebten Unternehmensziele Wertsteigerung des Unternehmens → Verbesse-rung der Vermögenssituation der Anteilseigner Konzepte zur Erfolgsmessung: Shareholder Value Finanzielle/ bilanzielle Kennzahlen Sonstige Erfolgsmaße, wie z.B. subjektive Einschätzungen

Befragung zum Erfolg von M&A Transaktionen →Untersuchung bei 397 Akquisitionsfällen (Befragung der Manager) Umfrage ist kritisch zu betrachten, da beteiligte Manager oft nicht eingestehen werden, ob eine Akquisition ein Misserfolg war.

Erfolgsfaktoren für M&A - Transaktionen richtige Strategie („strategischer und operativer Fit“) richtige Informationen (sorgfältige Recherche, Quantifizierung von Synergien und PMI-Aufwand) richtiger Preis (Bewertung, Auswahl der richtigen Finanzierung) richtige Implementierung (Erstellung Integrationsplan vor Beginn der Akquisition, Kommunikationsstrategie, rasche Implementierung) -Konzentration auf Kernkompetenzen -weniger erfolgreich: Merger of Equals

Umfrage: Erfolgsfaktoren Fusionen Prozent der Befragten, die die folgenden Aufgaben als entscheidend für den Erfolg einer Fusion halten. (drei Nennungen möglich) Quelle: Jansen/Körner 2000, FAZ vom 08.11.2000, Seite 49