1 r Y r0r0 P0P0 IS 0 MP PmPm Z + – r' PxPx Y Prof. Dr. Johann Graf Lambsdorff Universität Passau SS Vermögenseinkommensbilanz und die Nettoauslandsposition

2 Literatur Deutsche Bank Research (2007), US- Leistungsbilanzdefizit: Keine Panik. PROD/PROD PDF PROD/PROD PDF Hausmann und Sturzenegger (2005), U.S. and Global Imbalances: Can Dark Matter Prevent a Big Bang? pdf pdf Buiter, W. (2006) Dark Matter or Cold Fusion? Goldman Sachs Global Economics Paper No

3 Um systematisch von der Leistungsbilanz auf die Nettoposition eines Landes (net investment position) Rückschlüsse zu ziehen, sind Vermögensübertragungen zu berücksichtigen. Neben den laufenden Übertragungen werden von der Bundesbank auch Vermögensübertragungen in der Zahlungsbilanz ausgewiesen. Dies ist international nicht mehr Praxis und wurde in Abschnitt 1 der Vorlesung unterlassen. Vermögensübertragungen umfassen insbesondere die unentgeltliche Überlassung von Eigentum an Sachvermögen und den Erlass von Schulden.

4 Bilanz der Vermögensübertragungen 2006 Geleistete Übertragungen 3,3 Empfangene Übertragungen 3,1 Die Abgrenzung zu den laufenden Übertragungen besteht darin, dass die übertragenen Güter nicht in der gegenwärtigen Periode produziert wurden, also nicht Bestandteil des Inlandsprodukts sind. Dementsprechend gilt für den Erlass von Schulden, dass diese nicht in der laufenden Periode entstanden sind und daher das laufende Einkommen von Inländern durch den Erlass unverändert bleibt. Gemäß untenstehenden Daten ist diese Bilanz relativ bedeutungslos.

5 Wichtiger für die Veränderung der Nettoposition sind dagegen wertbedingte Veränderungen von Auslandsanlagen und -verbindlichkeiten. Hierbei sind zunächst preisbedingte Änderungen zu berücksichtigen. So unterliegen ausländische Aktien preisbedingten Änderungen. Ein Anstieg des Kursniveaus verbessert dabei die Nettoposition eines Landes im Besitz dieser Aktien. Während hierbei Zins- und Dividendenzahlungen in der Vermögenseinkommensbilanz Berücksichtigung fanden, gilt dies für einen Kursanstieg nicht.

6 In den USA ist dieser Posten inzwischen sehr bedeutend geworden. Die gesamten Auslandsaktiva der USA belaufen sich auf 13,8 Bil. US $ gegenüber Auslandspassiva i.H.v. 16,3 Bil. US $. Während die Kurse der Aktiva zuletzt deutlich angestiegen sind, gilt dies kaum für die Passiva, bei denen es sich zumeist um festverzinsliche (und daher im Kurs nur geringfügig schwankende) Wertpapiere handelt. Der negativen Kapitalbilanz von -833 Mrd. $ steht hier eine preisbedingte Verbesserung der Nettoposition von 348 Mrd. $ gegenüber,

7 Wechselkursschwankungen können ebenfalls zu einer Veränderung der Nettoposition beitragen. Hierfür ist entscheidend, in welcher Währung Aktiva und Passiva denominiert sind. Sofern auf der Aktiv und Passivseite ein identischer Anteil verschiedener Währungen vorliegt, wären Wechselkursschwankungen ohne Auswirkung. In den USA hingegen sind viele Verbindlichkeiten in Dollar denominiert, da ausländische Anleger festverzinsliche Dollar-Anleihen, insbesondere des Staates, halten. Auch Aktien sind naturgemäß in Dollar denominiert. Demgegenüber sind Aktiva der USA oftmals in Fremdwährung angelegt. Hierbei sind insbesondere ausländische Aktien als Anlage hervorzuheben.

8 Eine Abwertung des Dollar bewirkt nun, dass die Aktiva in den USA höher bewertet werden. Tatsächlich führte im Jahre 2006 der leicht schwächere Dollar zu einer Verbesserung der Nettoposition um 221 Mrd. US $. Datenquelle:

9 Ähnlich aussagekräftige Daten sind für Deutschland und die Euro-Zone derzeit m.E. nicht verfügbar. Eine Zusammenstellung der Anlagearten für Deutschland findet sich hier: zen/2007/ auslandsvermoegen.pdf zen/2007/ auslandsvermoegen.pdf

10 Es zeigt sich systematisch, dass US-Aktiva eine höhere Verzinsung erbringen als Passiva. Trotz einer negativen Nettoposition der USA bewirkt dies eine weitgehend ausgeglichene Vermögenseinkommensbilanz.

11 Dies hat Hausmann und Sturzenegger (2005) dazu veranlasst, die Aussagekraft von Teilen der Zahlungsbilanz in Zweifel zu ziehen. Gemäß der Vermögenseinkommensbilanz müsste der Barwert der Forderungen weitgehend dem Barwert der Verbindlichkeiten entsprechen. Dies ist inkonsistent zur Behauptung einer negativen Nettoposition. Die Autoren argumentieren, dass dunkle Materie (dark matter) in der Zahlungsbilanz vorliegt: den höheren US-Erträgen stehen drei Arten von nicht-dokumentierten Exporten gegenüber.

12 1.Im Rahmen von FDI wird know-how exportiert, aber nicht (oder unvollständig) bei den exportierten Dienstleistungen verbucht. Der gemessene Buchwert von Auslandsinvestitionen ist dadurch geringer als der Barwert zukünftiger Erträge. Die Nettoposition der USA sollte daher um den Wert des exportierten know-how erhöht werden. Kritiker argumentieren jedoch, dass FDI der USA in andere Länder evtl. nicht groß genug sind und zudem um die einfließenden FDI (und das hieran hängende know how) bereinigt werden sollten.

13 2.Ausländer wünschen US-Noten zu halten. Dies entspricht einem Export von Liquidität, welcher aber nicht als Export gemessen wird. Kritiker halten diesen Effekt für quantitativ eher gering und befürchten, dass der Euro dem Dollar diese Position in Zukunft streitig machen könnte.

14 3.Ausländer wünschen US-Staatstitel zu halten und geben dafür Anteile an höherverzinslichen Aktien und Anleihen her. Dieser Ertragsentgang wird aufgrund des geringeren Risikos hingenommen. Insofern exportieren die USA durch diese Transaktionen eine nicht verbuchte Versicherungsleistung. Die größte Volkswirtschaft der Welt kann dieses Risiko am ehesten tragen.

15 Kritisch anzumerken ist, dass in den USA hierfür auch nicht-verbuchte Währungsrisiken auftreten. Würden diese Kosten an einen Versicherer weiter gegeben (hedging), so wären Prämien fällig. Länder wie China und Japan verzichten weitgehend darauf, mit Diversifizierung der Anlagewährungen ihr Risiko zu senken. Dies widerspricht aber der Idee, diesen Anlagen seien durch eine Versicherungsleistung motiviert.