Discounting and Compounding

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1 Discounting and Compounding
Gordon Growth Model Fixed Cash Flow structures Term Structures Bond Pricing PV of a simple Bond „plain vanilla“ 100 basic Points = 1 percentage point = 0.01 Forward rates Riding the yield curve Approximate error = Differenz zwischen Bond abzinsen und Duration Formel Ergebnis After Fixing Portfolio theorie Measuring risk Limitations of the CAPM

2 iJahr = (1+imonat) (n/12) - 1
Measurement of market risk premium: -survey approach -historical premium approach -makro asset pricing models -implied premium iJahr = (1+imonat) (n/12) - 1 pD = default probability RR = recovery rate E= expected return N = nominal value P = Price T = Anzahl Perioden Risk premium = Expected return – risk free rate t-value > signifikanzlevel ->statistisch signifikant von null verschieden Merger Beta: Dy + Ey = Firm Value y Dz + Ez = Firm Value z FVy + FVz = FVtotal βy × (FVy/Fvtotal) + βz × (FVz/FVtotal = βtotal =Cost of equity Firm Valuation/ Gesamtkapitalkosten WACC: Cost of capital Cost of debt FCFE = (EBIT – Interest Expense) × (1 – τ) Interest = D × kD ->Allocated costs

3 Internal rate of return
Option Pricing Strike X = 170 $ Option to delay: Black and Scholes Value of a Call Option to expand: Black and Scholes Value of a Call NPV of projetc with option to expand: NPV of initial project + Value of option to expand Option to Abandon: Black and Scholes Value of a Put Price: C = n × S (Stock price 150) + m × B (Bond Price 94.34)

4 Miller Modigliani I mit Taxes
Stockholder vs. Manager Adverse selection: Vor dem Vertragsabschluss Moral hazard: insufficent effort Extravagante Investments Verschanzungsstrategien: Poison pills Greenmail Shark repellants Defensive Restrukurierung Self dealing Corporate Governance Mechanismen Interne: Monetäre Anreize Ownership/jährliches Meeting Eigentümerstrukturen Verwaltungsrat Wachhunde oder Schosshunde? Externe: Markt für Unternehmenskontrolle Gefahr eine feindlichen Übernahme Fremdkapital/Schulden Jensen‘s Free Cash Flow Theorie Free Cash Flows ausspucken als in schlechte Projekte investieren Dividendenzahlungen Rechnungslegunsstandards Code of good conduct Arbeitnehmervertreter im Ausschuss Produkt Markt Wettbewerb Wettbewerb messen Herifindahl-Hirschman Index (0 bis 1) Stockholders vs. Bondholders Stockholders Vermögensmaximierung zulasten Bondholder Cash-in-run Mehr Dividenen ausbezahlen Risk shifting Risikoreichere Projekte eingehen Bankrotte hinauszögern Bait und switch Mehr ausleihen auf denselben Vermögengegenstand Underinvestment Nicht investieren in Projekte NPV<0 da alle Gewinne an Bondholder gehen Bondholders Gegenschlag Mehr restriktive Vereinbarungen Neue Typen von Anleihen: Putable Bonds Rating sensitive notes Hybrids Preferred stock Keine Wahlrechte Fixe Dividende vor den anderen Anspruch auf Liquidationserlöse (senior) Convertible debt Wechsel zu Equity möglich zu einer vorherbestimmten Eintauschrate Schützt Gläubiger vor übermässigem Risikoeingehen Contigent convertible bonds In Eigenkapitalaktien umwandeln Oder abgeschrieben bei einem bestimmten Ereignis Firm vs. Society Soziale Kosten/Nutzen Negative externe Effekte Gesellschaftliche Antwort Gesetze und Regulierungen Verlust von „sozialbewussten“ Konsumenten Investorenverlust Managers vs. Finanzmarkt Finanzmarkte effizient Manager vermitteln Informationen ehrlich und wahrheitsgemäss Finanzmärkte: Urteile über den wahren Wert U. welche in gute langfristige Projekte investieren werden belohnt Bilanzierungstricks führen nicht zu einer Erhöhung des Marktwertes Aktienpreisperformance hilft Managementperformance zu messen Finanzmärkte sind in der Realität nicht effizient Manager unterdrücken Informationen Verzögern die Bekanntgabe von schlechten Neuigkeiten Vermitteln betrügerische Informationen Klassische Ansicht: Marktteilnehmer sind rational Homo oeconomicus Finanzmärkte funktionieren gut Markteffizien Hypothese (unmöglich den Markt zu schlagen) Schwache Hypothese Kursverläufe der Vergangenheit -> Nicht schliessbar auf Kurse in Gegenwart und Zukunft Mittelstarke Hypothese Alle marktrelevanten öffentlichen Informationen sind im Kurs enthalten Starke Hypothese Alle marktrelevanten Informationen inkl. Insider Informationen Sind bereits im Kurs enthalten Beweise für Markteffizienz Zeitreiheneigenschaften von Aktienerträgen Marktreaktionen auf neue Informationen Ertragsanomalien zwischen Firmen und über die Zeit Performance von Insidern, Analysten und Portfoliomanager Bemerkenswert anekdotenhafte Beweisführung Behavioral Finance Empirische Phänomene sind nicht erklärbar Präferenzen, Aktien sind komplex und oft irrational Finanzmärkte verstehen -> Menschen verstehen Arbitragestrategien verbunden mit Kosten/ nicht risikofrei Märkte sind nicht immer effizient Pfeiler Anomalien Grenzen der Arbitrage Psychologie Transaktionskosten Marklergebühr (Courtage) Bid-Ask-Spread Price impact Kosten des Stock shorting Informationskosten Fundamentales Risiko Positionen können entgegen Erwartungen auseinanderbewegen Noise trader risk Beweis 1 Twin shares Royal dutch & Shell Beweis 2: Internet Carve outs 3Com/Palm Beweis 3 EntreMed Spekulationen über Krebs Beweis 4: Index Inclusions Aktienpreisverhalten ist beeinflusst durch den Einbezug in den Index Beweis 5: Closed end funds Beweis 6: Closed-end country funds Evidence 7: Volkswagen Aktienpreis war über 1000 Euro Kosten von Finanziellen Nöten Direkte Bankrottkosten Administrative Kosten für den Bankrottprozess Indirekte Bankrottkosten Kapital und Anlagen wird eingeschmolzen Kein Zugang ohne Richter -> Verlust von Flexibilität Konsumenten kaufen keine Produkte mehr: Ersatzteile und Garantie Verlust von Name Reputation Marke Investor Behavior Home Bias (Domestic home bias) Naive diversifikation Wieviel trading ist optimal/rational? Männer überschätzen sich Venture Kapital: Privates Eigenkapital für junge wachsenden Unternehmen oder kleine bis mittlere Unternehmen Management support (smart money) Venture kapital ist riskant und spekulativ Etappenweise Finanzierung Erhalten preferred stock Miller Modigliani I mit Taxes Da Firmen Zinszahlungen abziehen können aber nicht Dividenen, verringert Fremdkapital die Steuerzahlungen. Aktionäre in einer unlevered Firma erhalten: Aktionäre in einer unlevered Firma erhalten: EBIT × (1 – τ) VU = EBIT × (1 – τ) / k0 Aktionäre in einer levered Firma erhalten (EBIT - kDD) × (1 – τ) Bondholders erhalten: kDD Total Cash Flow an alle Stakeholders: EBIT × (1 – τ) + kDDτ VL = (EBIT × (1 – τ) / k0) + (kDDτ / kD) = VU + τD M&M II mit taxes: Debt/Equity Mix Miller-Modigliani Proposition I: Annahmen: Kapitalmärkte sind reibungslos Borrow/lend at the same risk-free rate No taxes No costs of bankruptcy Nur risk-free debt und (risky) equity Alle Cash flows sind perpetuities Insider und outsider haben die gleichen informationen Manager maximieren shareholder wealth (no agency costs) Firmenwert ist bestimmt durch die linke Seite der Bilanz nicht durch das Verhältnis von Fremd-& Eigenkapital. Was zählt: Invesitionen in positive NPV Projekte Miller-Modigliani Proposition II: Initial Public Offering Vorteile: Zugang zu neuen finanziellen Quellen Portfolios können diversifiziert werden Vorschläge für Managemententschädigungen Nachteile: Kosten Kosten im Vorfeld des IPO Gesetzliche Form ändern? Direkte Kosten Kosten Aktiendruck und prospekte Kosten der Veröffentlichung Stock exchange fee Cost of investor relation activity Underwriting spread Consulting fee Indirekte Kosten Management time Underpricing (Closing price am ersten Tag/Ausgabenpreis)-1 Market timing Theorie:  Man sollte Fehlbewertungen ausnutzen und Aktien ausgeben wenn der Aktienwert überbewertet und Aktien zurückkaufen wenn der Aktienwert unterbewertet ist. Payout forms: Dividenden Aktienrückkäufe Par-value reductions Meiste Payouts und Ratios bestimmt durch Bardividenen, in den schwierigen Zeiten viele Aktienrückkäufe Dividend Payout ratio: Dividens/Earnings Dividend Yield: Dividens/stock price (return stockholders make form dividens alone) Dividenden sind sticky, weil keine Firma die Dividenden erhöhen will und zu einem späteren Zeitpunkt wieder senken muss. Lange Sicht, tend to smooth Grosse Firmen haben einen hohen Payout Ratio Finacial decisions as signals Pecking order theory: Unternehmen bevorzugen interne Finanzierung Wenn das nicht geht dann nehmen sie die billigste Sicherheit zuerst Debt Hybrid Equity Es gibt keinen optimalen Debt/equtity mix