Lehren aus der Hypotheken- und Finanzmarktkrise Präsentation für Attac Stuttgart 18. Oktober 2008 Referent: Prof. Dr. Stefan Kofner, MCIH

Die Finanzmärkte Dort spielt die Musik – nicht in der Realwirtschaft. Nur die wenigsten verstehen, was dort geschieht. Die Akteure eingeschlossen. Sie sind schöpferisch. Sie spielen mit dem Feuer. Wir sind ihnen ausgeliefert.

Gliederung Ausgangspunkt der Krise Verursachungskette der Hypothekenkrise Ablauf der Reinigungskrise Schockwellen der Krise Anfälligkeit des deutschen Primärmarktes Systemische Rettungsprogramme Lehren aus der Krise 1. Ausgangspunkt der Krise 2. Verursachungskette der Hypothekenkrise: Wie konnte es dazu kommen? 3. Ablauf der Reinigungskrise 4. Schockwellen der Krise: tertiäre Märkte, Vertrauenskrise  Wohnungswirtschaft 5. Weiterer Verlauf der Hypothekenkrise: Wie schwer? Wie lange? 6. Anfälligkeit des deutschen Primärmarktes: Kann uns so etwas auch passieren? 7. Kritische Rolle der Kreditqualität: Wie kann man derartige Entwicklungen verhindern?

Ausgangspunkt der Hypothekenkrise 2. Verur- sachung 3. Reinigungs- krise 4. Schock- wellen 5. Deutscher Primärmarkt 6. Rettungs- programme 7. Lehren Ausgangspunkt der Hypothekenkrise Segment der Darlehen an Schuldner mit minderwertiger Kreditwürdigkeit deutlich gewachsen Zuletzt 12-14 Prozent aller ausstehenden Hypotheken Andere risikoerhöhende Merkmale („abusive lending practices“): variable Verzinsung, Verzicht auf prepayment option (Vertragsstrafen für vorzeitige Tilgungen) „risk-based pricing“: höhere Zinsen wegen des höheren Ausfallrisikos Anstieg der Ausfallraten Abgrenzung des subprime-Segmentes mit dem “FICO-score”: Kennzahl der persönlichen Kreditwürdigkeit zwischen 300 und 850 Punkten. In den score gehen folgende Daten ein: Zahlungsverhalten / Zahlungsprobleme in der Vergangenheit (u.a. Zahlungsverzögerungen, Mahnverfahren, Lohnpfändungen, Zwangsvollstreckungen, Privatinsolvenzen) Gesamtschuld Länge der Kreditgeschichte Kreditverhalten in der jüngsten Vergangenheit (u.a. Anzahl neu eröffneter Konten, Kreditanfragen der jüngsten Zeit) Art der Verschuldung (z.B. Kreditkarten, Ratenkredite, Hypothekendarlehen) subprime-Segment: persönlicher Kreditscore von weniger als 620 Punkten The subprime mortgage market has been around a long time and was designed primarily as a way that existing homeowners could extract cash in cases of emergency Typically had credit problems Had higher delinquencies but were underwritten accordingly and had higher interest rates to offset Alt-A or “Alternative to Agency” mortgages were generally not acceptable by Freddie Mac or Fannie Mae (the GSEs) but represented self-employed borrowers with good credit scores who could not easily document income Home prices started to go up, and they went up at increasing speeds and no one defaulted A massive global glut of money was looking for a home and they found high yield mortgages with no risk – and the demand was insatiable

Verursachungskette der Hypothekenkrise 1. Ausgangs- punkt 2. Verur- sachung 3. Reinigungs- krise 4. Schock- wellen 5. Deutscher Primärmarkt 6. Rettungs- programme 7. Lehren Verursachungskette der Hypothekenkrise Vagabundierende Liquidität sucht Anlagemöglichkeiten ABS 5 Treiber: Geldpolitik 1 Die Krise ist an den Sekundärmärkten entstanden. Dort müssen auch Reformen ansetzen. Ausbreitung der Finanzinnovationen 1 Verbriefungsmärkte Quasi-Versicherungs- märkte Aufsichts-/Regu- lierungsarbitrage 4 zusätzliche Nachfrage 3 Lockerung der Kreditvergabestandards 2 2 neue Zielgruppen 3 Besicherungs- objekt > persön- liche Bonität „Insgesamt führte die Verbriefung dazu, daß das globale Kreditschöpfungspotential in den letzten Jahren erheblich ausgeweitet wurde“ (SVR, JG 2007 / 2008, S. 108). 4 Instabile Situation: Kredit- und Preisblase  Zusammenbruch ist programmiert Anziehen der Eigenheimpreise 6

Weniger als 20 Prozent liegen noch bei den Originatoren! 1. Ausgangs- punkt 2. Verur- sachung 3. Reinigungs- krise 4. Schock- wellen 5. Deutscher Primärmarkt 6. Rettungs- programme 7. Lehren Weniger als 20 Prozent liegen noch bei den Originatoren! “the unbundling of the mortgage process into origi-nation, servicing, and funding” (Gordon H. Sellon)

Transferinstrumente Primärer Immobilien-finanzierer Investoren Bank- schuld- verschrei- bungen Primärer Immobilien-finanzierer Whole Loan Sale „klassisch“ Gedeckte Schuld- verschrei- bungen Verbind- lichkeiten Refinan- zierung Asset- Verkauf Hypothekar- kredite RMBS Eigen- kapital Pfandbriefe Risiko- transfer Einlagen CDO RMBS: relativ homogene Assetstruktur CDO: heterogen RMBS / CDO: Verbriefung mittels SPV, Tranchierung (!)  „Gold aus Müll“ CLN: gedeckte Schuldverschreibungen mit Versicherungselement Risiken sind in den letzten Jahren zunehmend an Quasi-Versicherer weitergereicht worden, weniger an klassische Hypothekenversicherer „Anders als bei Banken bestehen bei der Intermediation über Märkte keine Begrenzungen durch Eigenkapitalvorschriften und andere aufsichtsrechtliche Regelungen“ (SVR, JG 2007 / 2008, S. 108). 25 Prozent der Risiken liegen bei deutschen Banken. Investoren Pensionsfonds Investmentfonds Conduits Versicherungen Ausl. Investoren Privatpersonen HypV CDS CLN

Ein-Zweck- Gesellschaft Cash Flow Anlage Zinsen/Tilgungen Treuhänder Verkauf Aktiva Ein-Zweck- Gesellschaft Originator Kaufpreis Emissions-erlös Emissionen Kredit-besicherung Zahlungs- verpflichtung Zinsen/Tilgungen Leistung/ Forderung Konsortium Zinsen/Tilgungen Enhancer Plazierung Investition Schuldner Qualitäts-beurteilung Investor Rating-Agentur Quelle: Leta Bolli: “Asset Securitization”, Präsentation auf dem Seminar Finanzintermediation der Universität Zürich im Sommersemester 2002

Verteilung der Verluste aus Deckungs-hypotheken für sub-prime RMBS 1. Ausgangs- punkt 2. Verur- sachung 3. Reinigungs- krise 4. Schock- wellen 5. Deutscher Primärmarkt 6. Rettungs- programme 7. Lehren Verteilung der Verluste aus Deckungs-hypotheken für sub-prime RMBS Source: BoE calculations.

Kreditnehmer Kredit- vermittler Kredit- geber Großkredit- geber 1. Ausgangs- punkt 2. Verur- sachung 3. Reinigungs- krise 4. Schock- wellen 5. Deutscher Primärmarkt 6. Rettungs- programme 7. Lehren Mortgage Industry Food Chain Kreditnehmer Kredit- vermittler Kredit- geber Großkredit- geber Fannie Mae FreddieMac Investment- banken Nonagency MBS: Prime Jumbo Alt-A Subprime Rating- Agenturen SPVs CDO Trusts Conduits End- Investoren Quelle: in Anlehnung an Bitner 2008, S. 28

Janusköpfigkeit der Verbriefung 1. Ausgangs- punkt 2. Verur- sachung 3. Reinigungs- krise 4. Schock- wellen 5. Deutscher Primärmarkt 6. Rettungs- programme 7. Lehren Janusköpfigkeit der Verbriefung Im Idealfall können dadurch (die Verbriefung, der Verf.) makroökonomische Schocks, wie ein nationaler Nachfrageeinbruch oder auch nur sektorspezifische Störungen, vom Finanzsystem besser abgefedert werden (Effenberger, 2004). Insgesamt gesehen trägt die Existenz der Instrumente zum Kreditrisikotransfer somit zu einer „Vervollkommung der Kapitalmärkte“ bei (Rudolph, 2007). SVR, Jg. 2007 / 2008, S. 118: Die Verbriefung kann somit mißbraucht werden, um bankaufsichtsrechtliche Bestimmungen zu umgehen.

Dynamisches Wachstum  Schwelle der Kreditwürdigkeit ständig gesenkt 1. Ausgangs- punkt 2. Verur- sachung 3. Reinigungs- krise 4. Schock- wellen 5. Deutscher Primärmarkt 6. Rettungs- programme 7. Lehren Dynamisches Wachstum  Schwelle der Kreditwürdigkeit ständig gesenkt

1. Ausgangs- punkt 2. Verur- sachung 3. Reinigungs- krise 4. Schock- wellen 5. Deutscher Primärmarkt 6. Rettungs- programme 7. Lehren

(Neugeschäft: „mortgage originations) 1. Ausgangs- punkt 2. Verur- sachung 3. Reinigungs- krise 4. Schock- wellen 5. Deutscher Primärmarkt 6. Rettungs- programme 7. Lehren (Neugeschäft: „mortgage originations) non-agency Alt-A: geringere Nachweisanforderungen Prime-Jumbo: Kreditwürdigkeit i.O., aber LTV > 80 Prozent Exzesse: „Im Subprime-Markt haben die Kreditgeber die Immobilien mittels Google Earth geprüft“ (F.A.Z., 27.02.2008, Nr. 49 / Seite 21) NINJA-loans

$191 Billion $181 Billion $137 Billion $109 Billion 1. Ausgangs- punkt 2. Verur- sachung 3. Reinigungs- krise 4. Schock- wellen 5. Deutscher Primärmarkt 6. Rettungs- programme 7. Lehren Subprime & Other Alt-A Prime Jumbo Freddie Mac & Fannie Mae $191 Billion $181 Billion $137 Billion $109 Billion Source: Inside Mortgage Finance

1. Ausgangs- punkt 2. Verur- sachung 3. Reinigungs- krise 4. Schock- wellen 5. Deutscher Primärmarkt 6. Rettungs- programme 7. Lehren Gemessen am Case-Shiller-Hauspreisindex, der die nominale Preisentwicklung für den Wiederverkauf von Eigenheimen in den Metropolregionen der USA abbildet, sind die Preise von Januar 1995 bis Juni 2006 kontinuierlich Monat für Monat um insgesamt 195 Prozent gestiegen.

Subprime- Generierung 1. Ausgangs- punkt 2. Verur- sachung 3. Reinigungs- krise 4. Schock- wellen 5. Deutscher Primärmarkt 6. Rettungs- programme 7. Lehren Subprime- Generierung Festzins, 30 Jahre variabel, jährliche Anpassung Quelle: Freddie Mac

Vagabundierende Liquidität 1. Ausgangs- punkt 2. Verur- sachung 3. Reinigungs- krise 4. Schock- wellen 5. Deutscher Primärmarkt 6. Rettungs- programme 7. Lehren Vagabundierende Liquidität Entwicklung der Geldmenge M3 in den USA Veränderung in Prozent gegenüber Vorjahr Vagabundierende Liquidität sucht Anlagemöglichkeiten: ABS Jahr

1. Ausgangs- punkt 2. Verur- sachung 3. Reinigungs- krise 4. Schock- wellen 5. Deutscher Primärmarkt 6. Rettungs- programme 7. Lehren Reinigungskrise Äußerer Anlaß: z.B. steigende Zinsen, bes. am kurzen Ende Austrocknen der Verbriefungs- und Versicherungsmärkte 1 4 Zunahme der not- leidenden Kredite und Zwangsvollstreckungen Verhaltensänderung: Verschärfung der Risikoselektion 2 3 zus. Angebot negative equity These problems were exacerbated when the Fed began to raise rates since short-term rates rose more than long-term rates and most adjustable rate loans are indexed to short-term rates. Rückgang der Eigenheimpreise Vermögenseffekt abnehmender Konsum abnehmendes BIP-Wachstum zunehmende Arbeitslosigkeit adaptive Erwartungen Übertreibungen sind auch in der Reinigungskrise nicht ausgeschlossen!

Variable Verzinsung plus Subprime-Kreditqualität 1. Ausgangs- punkt 2. Verur- sachung 3. Reinigungs- krise 4. Schock- wellen 5. Deutscher Primärmarkt 6. Rettungs- programme 7. Lehren Kredite, die seit 90 Tagen oder länger notleidend oder bereits in Zwangs-vollstreckung sind in Prozent aller Darlehen der jeweiligen Kategorie Wir sehen mehr als 15 Prozent, weil die Kreditqualität sich verschlechtert hat! – Rezession Subprime ARM Variable Verzinsung plus Subprime-Kreditqualität Subprime FRM FHA & VA Subprime ARM Defaults Are 12 Times Those on Prime Prime Conventional Source: Mortgage Bankers Association (Quarterly data not seasonally adjusted;1998Q1-2007Q3) Quelle: Freddie Mac

Research indicates roughly 50% of subprime foreclosures go to REO 1. Ausgangs- punkt 2. Verur- sachung 3. Reinigungs- krise 4. Schock- wellen 5. Deutscher Primärmarkt 6. Rettungs- programme 7. Lehren Eingeleitete Zwangsvollstreckungsverfahren in Tausend Subprime-Darlehen seit 2006 für mehr als die Hälfte der Fälle verantwortlich 54% 56% 55% 10% 37% 36% 37% 52% 44% 47% 11% 13% 29% 29% 29% 22% 20% 17% The number of homes entering foreclosure in the second half of 2006 was up 32 percent, or 108,000, compared to the second half of 2005. About 80 percent of the increase—some 84,000 new foreclosures—were subprime loans. Extrapolating this trend implies approximately 1 million loans will begin foreclosure proceedings in 2007, with nearly 60% of these being subprime. Research indicates roughly 50% of subprime foreclosures go to REO Freddie Mac experience indicates some 25% of prime foreclosures go to REO If this pattern persists in 2007, 400,000 families may lose their homes to REO 34% 35% 34% 34% 33% 31% 32% 33% 36% Source: Mortgage Bankers Association National Delinquency Survey (Data as of September 2007)

Alter des Darlehens in Monaten ab Originierungsdatum 1. Ausgangs- punkt 2. Verur- sachung 3. Reinigungs- krise 4. Schock- wellen 5. Deutscher Primärmarkt 6. Rettungs- programme 7. Lehren Alt-A Subprime Cumulative 60-Days and Worse Delinquency Rate as a Share Number of Loans Originated Subprime and Alt-A Performance is 4 to 14 Times Worse than Prime 2002 2003 2004 2005 2006 2007 Alter des Darlehens in Monaten ab Originierungsdatum Quelle: First American LoanPerformance ABS Securities Database. Shaded area represents the range of default rates for prime loans as shown in previous figure

CDO-Emissionen weltweit(a) (a) Funded CDOs refer to instruments backed by corporate bonds; unfunded CDOs refer to instruments backed by credit default swaps. (b) Unfunded data for September not available. Quelle: JPMorgan Chase & Co.

Schockwellen der Krise Insolvenzen von Hypothekenbanken in den USA Neubewertung aller Risiken - Risikodifferenzierung: höhere Risikoprämien (Bon.) strengere Risikoselektion (Erh.) Wertverluste von ABS, CMBS Geschäftsmodelle der Firmenjäger funktionieren nicht mehr Refinanzierung von Unter- nehmen über den Kapital- markt in Frage gestellt Austrocknen der „tertiären Märkte“ Schließen von ABS-Fonds Refinanzierungs- probleme der Conduits (IKB, Sachsen LB) Bonität von Anleihe- versichern Bewertungsverluste bei anderen Versicherern Vertrauenskrise: - Wo liegen die Hypotheken- Spezialanleihen? - Wie hoch ist der Abschrei- bungsbedarf? - Zusammenbruch der Interbanken-Geldmärkte - Austrocknen der Refinanz- ierungsquellen der Banken - Ende der Investmentbanken Austrocknen der tertiären Märkte: zweifelhafte Bonität der Anleiheversicherer („monoliner“) versichern traditionell Kommunalobligationen gegen Ausfälle, neuerdings auch strukturierte Produkte Das Volumen der von den Spezialversicherern garantierten Anleihen beläuft sich schätzungsweise auf 2.400 Mrd. Dollar - etwa der Hälfte der amerikanischen Kommunalanleihen. Financial Guaranty Insurance und ACA Financial Guaranty bereits herabgestuft, andere Versicherer könnten ihre „AAA“-Noten verlieren Kursrisiken für RMBS, aber auch für Kommunalanleihen, CMBS sowie andere Bereiche mit strukturierten Finanzprodukten (ABS) Rückstellungsbedarf bei den Versicherungsnehmern Finanzierung der Kommunen und anderer öffentlicher Einrichtungen wird teurer Zwangsverkäufe von Anleihen bei Herabstufung der Bonität der Anleiheversicherer wilde Zinsausschläge bei „Auction Rate Securities“: Der Zinssatz für Auktionspapiere der Hafenbehörde von New York und New Jersey stieg kurzfristig auf 20 Prozent Einbruch der Aktienkurse der Versicherer, Kapitalmaßnahmen und Dividendenaussetzungen New Yorker Versicherungsaufsicht: Zerschlagung der Monoliner in eine Kommunalanleihen- und eine Subprime-Hypotheken-Sparte Zweck: Kommunalobligationen würden Bonitätsnote „AAA“ behalten, während die Ratings für ABS abrutschen würden  zusätzliche Wertberichtungen auf ABS länger andauernde allgemeine Marktstörungen und Vertrauensverluste zu erwarten Versicherungen: Bewertungsverluste des Versicherers AIG aus CDS- und CDO-Engagements (Wertberichtigungen auf Kreditderivate in Höhe von mehr als 11 Mrd. Dollar vor Steuern im 4. Quartal 2007. AIG hat CDOs seiner Kunden im Wert von 78 Mrd. Dollar gegen Ausfall abgesichert. Dafür ist die Gesellschaft über handelbare Kreditversicherungen, Credit Default Swaps, als Sicherungsgeber aufgetreten.) Leichen im Keller bei anderen Versicherungen? Vertrauenskrise: Herabstufungswellen der Ratingagenturen für Kreditverbriefungen (zuletzt Ende Januar durch Standard & Poor‘s) Verkaufsdruck bzw. zusätzliche Abschreibungen bzw. zusätzliche Eigenkapitalunterlegung (mit der Folge, daß die Fähigkeit zur Kreditvergabe leidet) bzw. Einstieg ausländischer Staatsfonds bei den kapitalbedürftigen Finanzdienstleistern Verringerung der Effizienz der Geldpolitik  verliert Kontrolle über Kreditversorgung Neubewertung aller Risiken: Schuldner mit schlechter Bonität zahlen höhere Zinsen oder bekommen gar keinen Kredit mehr Umfrage der EZB: Deutliche Verschärfung der Bedingungen der Kreditvergabe an Unternehmen und private Haushalte im vierten Quartal 2007 im Vergleich zum Vorquartal im Euro-Raum (Quelle: F.A.Z., 19.01.2008, Nr. 16 / Seite 17) Unfrage der Fed: Auswertung der Januar-Umfrage unter Kreditsachbearbeitern: Ungefähr ein Drittel der amerikanischen Banken und zwei Drittel der ausländischen Kreditinstitute in Amerika haben eigenen Angaben zufolge zwischen Anfang November und Ende Januar die Bedingungen für die Vergabe von Geschäfts- und Industriekrediten verschärft. Rund die Hälfte der Institute hat die Zinsen erhöht. Vier Fünftel der amerikanischen Banken sind vorsichtiger geworden in der Gewährung von Darlehen zum Bau von Gewerbeimmobilien. steigende Risikoprämien für Unternehmensanleihen: Der Anleihemarkt für schwache Unternehmensschuldner ist seit Juli 2007 fast vollständig als Finanzierungsquelle ausgefallen. Seitdem hat sich der Risikoaufschlag für Euro-Ramschanleihen auf durchschnittlich 7 Prozentpunkte verdoppelt. Geschäftsmodell der Firmenjäger funktioniert nicht mehr: eigenkapitalorientierte „Core-Investoren“ mit langfristiger Strategie als dominierende Käufergruppe (z.B. OIF)  tendenziell sinkende Immobilienpreise betriebswirtschaftliche Effizienz als entscheidender Erfolgsfaktor: Organisation, Portfoliomanagement, Corporate Governance Verluste von Fannie Mae und Freddie Mac trotz der höheren Anforderungen an die Eigenkapitalunterlegung bzw. Hypothekenversicherungsnahme Akute Insolvenzgefahr: - IKB, Landesbanken - Bear Stearns - Fannie und Freddie - Lehman Brothers - AIG - Hypo Real Estate

Prolongations-, Zinsänderungs- und Liquiditätsrisiken 1. Ausgangs- punkt 2. Verur- sachung 3. Reinigungs- krise 4. Schock- wellen 5. Deutscher Primärmarkt 6. Rettungs- programme 7. Lehren Was ist ein Conduit? Ein Conduit ist außerbilanziell (verborgene Risiken), einseitig investiert und praktisch mit Null Eigenkapital ausgestattet. Regulierungsarbitrage A Prolongations-, Zinsänderungs- und Liquiditätsrisiken P RMBS CDO ABCP (revolvierend) Ratingagenturen stellen an Conduits bestimmte Anforderungen. So müssen die Parteien der Transaktion vertraglich akzeptieren, daß ihre Ansprüche gegen die Zweckgesellschaft nur aus den verfügbaren Mitteln dieser Gesellschaft befriedigt werden. Dadurch soll gewährleistet werden, daß vorrangig die Ansprüche der Investoren aus den von der Zweckgesellschaft ausgegebenen Wertpapieren erfüllt werden. Dabei gilt eine bestimmte Reihenfolge; dahinter steckt der Gedanke an einen „Wasserfall“ durch eine Röhre (englisch: conduit). Die Beteiligten dürfen keinen Insolvenzantrag gegen die Zweckgesellschaft stellen oder ihre Ansprüche gegen sie gerichtlich durchsetzen. Dadurch soll deren Insolvenzfestigkeit gesichert werden. Zudem darf die Zweckgesellschaft keine transaktionsfremden Geschäfte durchführen oder eigene Arbeitsverträge abschließen. Die Gesellschaftsorgane und die gesamte Infrastruktur werden deshalb von externen Dienstleistern gestellt. Dadurch werden operative Risiken der Zweckgesellschaft vermieden. Sie ist auch nicht mit anderen Unternehmen verbunden (Orphan Special Purpose Vehicle). Ihre Gesellschafter sind meist insolvenzferne Stiftungen oder Trusts (F.A.Z. v. 12.9.2007). Das Gesamtvolumen der Conduits und SIV wurde vor Ausbruch der Krise auf 1,3 Billionen Dollar veranschlagt (F.A.Z. v. 2.11.2007). Nach den seit 1.1.2008 geltenden Basel II-Regeln müssen nun auch unterjährige Kreditlinien mit Eigenkapital unterlegt werden. Damit ist ein wesentlicher Anreiz für diese Art außerbilanzieller Geschäfte weggefallen. Anlagebetrag Kapitalmarkt Geldmarkt Zins, Tilgung Kumulrisiken iA > iP Kreditlinien

Source: Federal Reserve Board (through February 6, 2008) 1. Ausgangs- punkt 2. Verur- sachung 3. Reinigungs- krise 4. Schock- wellen 5. Deutscher Primärmarkt 6. Rettungs- programme 7. Lehren Ausstehende Asset Backed Commercial Paper (in Mrd. $) Peak: $1,195 8/8/2007 $802 2/6/2008 $747 12/26/2007 Data from Legal 11-23-07.xls Source: Federal Reserve Board (through February 6, 2008)

Wertentwicklung der subprime-Verbriefungen 1. Ausgangs- punkt 2. Verur- sachung 3. Reinigungs- krise 4. Schock- wellen 5. Deutscher Primärmarkt 6. Rettungs- programme 7. Lehren Wertentwicklung der subprime-Verbriefungen gemessen an den ABX-Indizes für bonitätsschwache amerikanische Immobilienkredite Ende September 2008 (Quelle: www.markit.com) Tranche AAA AA BBB Notierung in Prozent des Nennwertes der Verbriefung < 60 12 1-9 ABX-Index: Index für Spezialanleihen, die mit Hypotheken an Schuldner minderer Bonität („subprime“) unterlegt sind

Abschreibungen und kein Ende 1. Ausgangs- punkt 2. Verur- sachung 3. Reinigungs- krise 4. Schock- wellen 5. Deutscher Primärmarkt 6. Rettungs- programme 7. Lehren Abschreibungen und kein Ende bis heute 510 Mrd. Dollar, davon USA: 260,5 Mrd. Dollar Europa: 225,5 Mrd. Dollar Asien: 24,0 Mrd. Dollar Änderung IFRS-Bilanzierungsregeln

Private Equity auf dem Rückzug 1. Ausgangs- punkt 2. Verur- sachung 3. Reinigungs- krise 4. Schock- wellen 5. Deutscher Primärmarkt 6. Rettungs- programme 7. Lehren Private Equity auf dem Rückzug Schwächephase auf dem Markt für Unternehmenskäufe Anteil der Private Equity-Fonds an allen Fusionen und Übernahmen von 18,9 Prozent im Jahr 2007 auf 8,1 Prozent in 2008 gefallen Schicksal der mit Schulden vollgepackten deutschen Industriebetriebe?

Schließlich trifft es auch den Pfandbriefmarkt 1. Ausgangs- punkt 2. Verur- sachung 3. Reinigungs- krise 4. Schock- wellen 5. Deutscher Primärmarkt 6. Rettungs- programme 7. Lehren Schließlich trifft es auch den Pfandbriefmarkt A P ? ? Kredite Bankanleihen ? ? ABS Einlagen Sonst. Vermögen Sonst. Vbbl. ? Liquidität Eigenkapital

Fannie und Freddie unter Vormundschaft 1. Ausgangs- punkt 2. Verur- sachung 3. Reinigungs- krise 4. Schock- wellen 5. Deutscher Primärmarkt 6. Rettungs- programme 7. Lehren Fannie und Freddie unter Vormundschaft halbstaatliche Verbriefungsagenturen zur Zeit praktisch die einzigen Quellen von Liquidität auf den Sekundärmärkten haben zur Ausbreitung der Verbriefungstechnik wesentlich beigetragen zugleich Refinanzierer, Refinanzierungsvermittler und Garantiegeber „too big to fail“: Eigenkapitalzuführung durch die US-Regierung im Umfang von 200 Mrd. Dollar

1. Ausgangs- punkt 2. Verur- sachung 3. Reinigungs- krise 4. Schock- wellen 5. Deutscher Primärmarkt 6. Rettungs- programme 7. Lehren Anteil der Banken, die in den vergangenen drei Monaten ihre Hypotheken-Kreditvergabestandards verschärft haben Subprime Prime Regulatory guidance and deteriorating credit performance of recent originations have reinforced the trend towards tighter standards. There is ample liquidity in the markets, however, and tighter standards do not appear to pose a risk of a “credit crunch”. For example, Freddie Mac continues to provide liquidity in the secondary market despite recent strains; and Real estate lending at commercial banks expanded at a 13% rate year-to-date through mid-February. Source: Federal Reserve Board's Senior Loan Officer Survey (Last update: February 4, 2008) Quelle: Freddie Mac

Wie anfällig ist der deutsche Primärmarkt? 1. Ausgangs- punkt 2. Verur- sachung 3. Reinigungs- krise 4. Schock- wellen 5. Deutscher Primärmarkt 6. Rettungs- programme 7. Lehren Wie anfällig ist der deutsche Primärmarkt? hohe Kreditqualität  konservative Ausrichtung des Primärmarktes Beleihungswertermittlung Anforderungen an die persönliche Bonität Eigenkapitalanforderungen: Lockerungsübungen wenig variabel verzinsliche Hypotheken Auffanglinien: großzügige Sozialversicherungssysteme aber: Hypothekenversicherung (PMI / MPPI) selten eingesetzt bankdominiertes System: relativ großer Anteil unverbriefter Darlehen Stabilität durch Vielfalt: verschiedene Institutsgruppen stabile Preisentwicklung dennoch refinanzierungsseitige Anfälligkeiten

Der deutsche Sonderweg Volatilität der Eigenheimpreise Marktbasierte versus bankdominierte Finanzsysteme (Internationaler Währungsfonds, 2004)  schlechtere Kreditqualität, weniger stetige Kreditversorgung SVR: Kreditfinanzierungsmöglichkeiten in marktbasierten Systemen stärker an die Immobilienpreisentwicklung gekoppelt (?) Die Volatilität der Immobilienpreise hängt davon ab, daß auch unter ungünstigen Rahmenbedingungen (Zinsen, Arbeitsmarkt) möglichst wenig Kredite notleidend werden. Bestimmungsgründe der Volatilität der Immobilienpreise: feste / variable Verzinsung Kreditqualität: Beleihungswertermittlung, Beleihungsgrenzen, Anforderungen an die persönliche Bonität, LTV „Auffanglinien“: Versicherungen (sozial, privat) und freies Geldvermögen Transaktionskosten  Reaktionsgeschwindigkeit (?) Weil der deutsche Primärmarkt konservativ ausgerichtet ist, kommt es auch bei sich verschlechternden Rahmenbedingungen zu vergleichsweise wenig Kreditausfällen – und deshalb schwanken die Eigenheimpreise kaum in der Zeit. Die niedrige Wohneigentumsquote ist der Preis der konservativen Beleihungsrichtlinien. Wohneigentumsquote Quelle: James Banks, Institute for Fiscal Studies, University College London

Paulson‘s TARP-Programm 1. Ausgangs- punkt 2. Verur- sachung 3. Reinigungs- krise 4. Schock- wellen 5. Deutscher Primärmarkt 6. Rettungs- programme 7. Lehren Paulson‘s TARP-Programm Grundgedanke: Ein staatlich garantierter Fonds kauft den Banken ihre faulen Vermögenspositionen ab. Im Gegenzug wird der Staat an den Banken beteiligt und nimmt mit Auflagen auf ihre Geschäftspolitik Einfluß. Sinn und Zweck: Wiederherstellung des gegenseitigen Vertrauens unter den Marktteilnehmern

1. Ausgangs- punkt 2. Verur- sachung 3. Reinigungs- krise 4. Schock- wellen 5. Deutscher Primärmarkt 6. Rettungs- programme 7. Lehren

1. Ausgangs- punkt 2. Verur- sachung 3. Reinigungs- krise 4. Schock- wellen 5. Deutscher Primärmarkt 6. Rettungs- programme 7. Lehren Lehren aus der Krise Verantwortung der Geldpolitik für die Vermögenspreise Präventive Regulierung Verbriefung nur mit Selbstbehalt Mindestanforderungen für die Qualität der verbrieften Kredite Redimensionierung: optimale Größe von Finanzinstitutionen Rechnungslegungsvorschriften Ratingagenturen: Interessenkonflikte Grenzüberschreitende Bankenaufsicht international koordinierte Finanzmarktregulierung … Geist der Gesetze: moralische Dimension der Krise Richard Ford hat die nie schwindende Habgier, die immer wieder zu Exzessen führt, und ihre Verbrämungen als moralisches Fehlverhalten angeprangert: „Alles fing mit Gier an. Alles fängt in Amerika mit Gier an. Es ist Teil dieser Alles-oder-nichts-Mentalität. Wenn wir mit Lachsfang Geld verdienen können, fangen wir diese ver-dammten Fische, bis sie verschwunden sind. Die Nahrungskette wird auch die armen Hypotheken-Schlucker absorbieren. Aber es ist zynisch zu sagen: Wir geben diesen Leuten ein Heim, wir machen ihre Träume wahr.“

Literaturempfehlungen Bitner, R. (2008): Confessions of a Subprime Lender, Wiley. Crouhy, M. / Jarrow, R. / Turnbull, S. (2008): The Subprime Credit Crisis of 07, Working Paper Series, July 9, 2008. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1112467. Chomsisengphet, S. / Pennington-Cross, A.: The Evolution of the Subprime Mortgage Market, in: Federal Reserve Bank of St. Louis Review, January/February 2006, vol. 88(1), S. 31-56. Goodman, L. et al. (2008): Subprime Mortgage Credit Derivatives, Wiley. Kofner, S. (2008): Die Hypotheken- und Finanzmarktkrise, Fritz Knapp Verlag. Kuttner, R. (2007): Testimony of Robert Kuttner before the Committee on Financial Services, U.S. House of Representatives, Washington, D.C., 2.10.2007. Sachverständigenrat für die Begutachtung der gesamtwirtschaftlichen Entwicklung: Jahresgutachten 2007 / 2008, DRITTES KAPITEL: Stabilität des internationalen Finanzsystems.