Makroökonomik 6. Die Geldpolitik der EZB Prof. Dr. Rainer Maure

Makroökonomik 6. Die Geldpolitik der EZB 6.1. Die geldpolitischen Ziele der EZB 6.2. Die geldpolitischen Instrumente der EZB 6.3. Die Geldschöpfung der Geschäftsbanken 6.4. Kontrollfragen Vertiefungsliteratur: ◆ Chapter 18, Mankiw, Gregory; Macroeconomics, Worth Publishers. ◆ Kapitel 25, Blanchard / Illing, Makroökonomie, Pearson Studium. ◆ Kapitel 17, 18, Baßler, Heinrich; et al. Grundlagen u. Probleme der Volkswirtschaft, Schäfer und Poeschel. Prof. Dr. Rainer Maure

Makroökonomik 6. Die Geldpolitik der EZB      6.1. Die geldpolitischen Ziele der EZB           Prof. Dr. Rainer Maure

6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.1. Die geldpolitischen Ziele der EZB Das Ziel der EZB-Geldpolitik ist im EG Vertrag (Art. 4.2; Art. 105) und im EZB-Statut (Art. 2) definiert: Vorrangiges Ziel ist "die Preisstabilität zu gewährleisten" Im "Protokoll über die Konvergenzkriterien" legt Artikel 1 fest, dass "Preisstabilität" in Bezug auf den "Verbraucherpreisindex" gelten soll. In einer Pressemitteilung vom 13.10.1998 hat der EZB-Rat präzisiert, dass "Preisstabilität definiert sein soll als ein jährlicher Anstieg des Harmonisierten Verbraucherpreisindexes (HVPI) des Euro-Raums von weniger als 2%. Preisstabilität soll mittelfristig gelten." Prof. Dr. Rainer Maure

6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.1. Die geldpolitischen Ziele der EZB CHAPTER II: "OBJECTIVES AND TASKS OF THE ESCB" Article 2: Objectives In accordance with Article 105(1) of this Treaty, the primary objective of the ESCB shall be to maintain price stability. Without prejudice to the objective of price stability, it shall support the general economic policies in the Community with a view to contributing to the achievement of the objectives of the Community as laid down in Article 2 of this Treaty. The ESCB shall act in accordance with the principle of an open market economy with free competition, favouring an efficient allocation of resources, and in compliance with the principles set out in Article 3a of this Treaty. (Statute of the ESCB and of the ECB) Prof. Dr. Rainer Maure

6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.1. Die geldpolitischen Ziele der EZB Bei der Verfolgung dieses Zieles ist die EZB unabhängig vom Einfluss politischer Gremien. Das ist in Artikel 107 des EZB-Statuts ausdrücklich festgelegt: Die EZB ist mit diesem Statut eine der unabhängigsten Notenbanken der Welt. Article 107 “neither the ECB, nor a national central bank, nor any member of their decisionmaking bodies shall seek or take instructions from Community institutions or bodies, from any government of a Member State or from any other body.” (Statute of the ESCB and of the ECB) Prof. Dr. Rainer Maure

6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.1. Die geldpolitischen Ziele der EZB Empirische Studien zeigen, dass die politische Unabhängigkeit von Notenbanken im Durchschnitt zu niedrigeren Inflationsraten führt: Prof. Dr. Rainer Maure

6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.1. Die geldpolitischen Ziele der EZB Wie die EZB verfolgen auch viele andere moderne Notenbanken ein öffentlich verkündetes Inflationsziel: Bank of England: 2,5% RPIX1) ≈ 1,75% HVPI1) Schwedische Reichsbank: 2 ± 1% VPI1) Norwegische Zentralbank: 2½ ± 1% VPI Bank of Canada: 1% bis 3% VPI Bank of Australia: 1 bis 3% VPI Reserve Bank of New Zealand: 1% bis 3% VPI Schweizer Nationalbank: Übernahme des EZB-Inflationsziels US-Federal Reserve System: 1,5% - 2% PCE Prof. Dr. Rainer Maure 1) RPIX = Retail Price Index; HVPI = Harmonisierter Verbraucherpreisindex; VPI = Verbraucherpreisindex

6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.1. Die geldpolitischen Ziele der EZB Es ist wichtig, dass man sich klar macht, dass ein konstantes Inflationsziel aktive antizyklische Geldpolitik bedeutet. Um die Inflationsrate konstant zu halten, muss die Notenbank in einer nachfragebedingten Rezession die Geldmenge und damit das Kreditangebot erhöhen, um die Nachfrage wieder zu erhöhen und dadurch eine Deflation zu vermeiden und in einem nachfragebedingtem Boom die Geldmenge (und damit das Kreditangebot) senken, um die Nachfrage zu senken und eine Inflation zu vermeiden. Das gilt für alle Inflationsziele – egal ob sie größer oder kleiner als Null sind. Prof. Dr. Rainer Maure

6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.1. Die geldpolitischen Ziele der EZB Warum nun aber streben die meisten Notenbanken eine Inflationsrate größer Null an und nicht einfach „Nullinflation“? In der geldpolitischen Diskussion werden eine Reihe von Gründen für eine Inflationsrate größer Null genannt. Zu den wichtigsten zählen: Gefahr einer Deflationsspirale bei Nullinflation Psychologische Effekte bei starren Nominallöhnen Möglichkeit negative Realzinsen zu erzeugen All diese Gründe werden jedoch kontrovers diskutiert – es besteht hier in der wirtschaftspolitischen Debatte keine Einstimmigkeit ! Aus der Abwärts-Starrheit von Nominallöhnen kann ebenfalls ein Argument für eine Inflationtionsrate größer Null hergeleitet werden: Gründe für Abwärtsstarrheit von Nominallöhnen: 1. Psychologische Theorien (Frames & reziprokes Verhalten; Fairness & Geldillusion): Eine Nominallohnkürzung um 2% bei Null-Inflation wird als deutlich "unfairer" empfunden als ein Nominallohnanstieg um 2% bei einer Inflationsrate von 4%. 2. Institutionelle Theorien: Nominallöhne werden in Verträgen fixiert. Nominallohnsenkungen setzen neue Vertragsverhandlungen (mit Risiko von Reallohnsteigerungen) voraus. Ausgleich von inflationsverursachten Reallohnsenkungen setzt ebenfalls neue Vertragsverhandlungen voraus (mit Risiko von noch stärkeren Reallohnsenkungen). => Also kann durch höhere Inflation der Reallohn gesenkt werden. Prof. Dr. Rainer Maure

6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.1. Die geldpolitischen Ziele der EZB Gefahr einer Deflationsspirale: Wie würden Sie reagieren, wenn Sie neue Möbel für Ihre Wohnung kaufen möchten und Sie wüssten, dass die Preise für Möbel um 5% pro Jahr sinken werden? Was würde passieren, wenn alle Konsumenten sich so verhielten? Wie würde das die Konjunktur beeinfussen? Bisher (AU 3) haben wir immer unterstellt, dass die Haushalte darauf nicht weiter reagieren. Das muss aber nicht so sein: Es ist durchaus möglich, dass sie ihren Konsum weiter reduzieren, weil sie erwarten, dass sie für ihre Ersparnisse aufgrund des negativen Preistrends in Zukunft mehr Güter kaufen können. Dann würde aber die Konsumquote noch weiter sinken und die Rezession würde sich weiter verstärken. Einige Wirtschaftshistoriker sind der Meinung, dass dieser Mechanismus wesentlich zur Weltwirtschaftskrise (1929-33) beigetragen hat. From a rational point of view, those, who are less patient should have a lower life expectancy… Prof. Dr. Rainer Maure

6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.1. Die geldpolitischen Ziele der EZB Inflations-rate AUF-SCHWUNG AB-SCHWUNG AUF-SCHWUNG AB-SCHWUNG Tatsächliche Inflation Zielinflationsrate (= Langfristiger Mittelwert) = 2% 3% 2% B O O M R E Z E S S I O N B O O M R E Z E S S I O N 1% Zeit 0% Alternative Darstellung des gleichen Argumentes: Wenn die Inflation π = 0% beträgt könnte z.B. eine keynesianisch verursachte Rezession zu einem deflationären Schock mit negativer Inflationsrate π < 0 führen. Das würde dann zu einem steigenden Realzins r führen: Nominalzins = i = r + π => r ↑ = i - π ↓ Zahlenbeispiel: 2% = 2% + 0% => 3% = 2% - (-1%) Für verschuldete Haushalte würde das bedeuten, dass ihre reale Zinslast ständig steigt => weiterer Rückgang der Konsumneigung => Verstärkung der Rezession => weiterer Anstieg der Deflation => u.s.w. Für Unternehmen würde das bedeuten, dass die realen Zinskosten von Investitionen steigen => weiterer Rückgang der Investitionen => Verstärkung der Rezession => weiterer Anstieg der Deflation => u.s.w. In der Realität schafft es keine Zentralbank ihre Zielinflationsrate immer exakt zu realisieren: In Aufschwungphasen ist die Inflation in der Regel größer und in Abschwungphasen kleiner als die Zielrate! 2% 3% => Keine Deflation in Rezessionen, wenn die Zielinflationsrate „hoch genug“ ist! Prof. Dr. Rainer Maure

6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.1. Die geldpolitischen Ziele der EZB Inflations-rate AUF-SCHWUNG AB-SCHWUNG AUF-SCHWUNG AB-SCHWUNG 3% 2% B O O M R E Z E S S I O N B O O M R E Z E S S I O N Tatsächliche Inflation Zielinflationsrate (= Langfristiger Mittelwert) = 0% 1% Zeit 0% Alternative Darstellung des gleichen Argumentes: Wenn die Inflation π = 0% beträgt könnte z.B. eine keynesianisch verursachte Rezession zu einem deflationären Schock mit negativer Inflationsrate π < 0 führen. Das würde dann zu einem steigenden Realzins r führen: Nominalzins = i = r + π => r ↑ = i - π ↓ Zahlenbeispiel: 2% = 2% + 0% => 3% = 2% - (-1%) Für verschuldete Haushalte würde das bedeuten, dass ihre reale Zinslast ständig steigt => weiterer Rückgang der Konsumneigung => Verstärkung der Rezession => weiterer Anstieg der Deflation => u.s.w. Für Unternehmen würde das bedeuten, dass die realen Zinskosten von Investitionen steigen => weiterer Rückgang der Investitionen => Verstärkung der Rezession => weiterer Anstieg der Deflation => u.s.w. 2% => Deflation in Rezessionen, wenn die Zielinflationsrate „Null“ ist! 3% => Gefahr von Deflationsspiralen! Prof. Dr. Rainer Maure

6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.1. Die geldpolitischen Ziele der EZB Inflations-rate AUF-SCHWUNG AB-SCHWUNG AUF-SCHWUNG AB-SCHWUNG 3% 2% B O O M R E Z E S S I O N B O O M R EZC E S S I O N Tatsächliche Inflation Zielinflationsrate (= Langfristiger Mittelwert) = 0 % 1% Zeit 0% Implizite Annahme: Naive Inflationserwartungen! Alternative Darstellung des gleichen Argumentes: Wenn die Inflation π = 0% beträgt könnte z.B. eine keynesianisch verursachte Rezession zu einem deflationären Schock mit negativer Inflationsrate π < 0 führen. Das würde dann zu einem steigenden Realzins r führen: Nominalzins = i = r + π => r ↑ = i - π ↓ Zahlenbeispiel: 2% = 2% + 0% => 3% = 2% - (-1%) Für verschuldete Haushalte würde das bedeuten, dass ihre reale Zinslast ständig steigt => weiterer Rückgang der Konsumneigung => Verstärkung der Rezession => weiterer Anstieg der Deflation => u.s.w. Für Unternehmen würde das bedeuten, dass die realen Zinskosten von Investitionen steigen => weiterer Rückgang der Investitionen => Verstärkung der Rezession => weiterer Anstieg der Deflation => u.s.w. 2% 3% Prof. Dr. Rainer Maure Deflationsspiralen können Rezessionen verstärken!

6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.1. Die geldpolitischen Ziele der EZB Psychologische Effekte bei starren Nominallöhnen: Im neoklassischen Modell (AU 2.1.) wurde die „Abwesenheit von Geldillusion“ unterstellt. Das bedeutete u.a., dass die Arbeitnehmer bei einem Anstieg des Preisniveaus P↑ immer sofort einen Anstieg des Nominallohns verlangt haben w↑, damit ihr Reallohn nicht sank: w↑ / P↑. Laborexperimente zeigen jedoch, dass normale Menschen nicht so rational sind: Bei der Frage: „Was ist fairer: (a) Eine Nominallohnkürzung um 2% bei einer Inflation von 0% (b) ein Nominallohnanstieg um 2% bei einer Inflation von 4%?“ entscheiden sich die meisten Menschen für ( ). Da es im Strukturwandel stets Branchen gibt, die ihre Reallöhne senken müssen (i.d.R. Branchen mit niedrigqualifizierten Beschäf-tigten) damit es nicht zu Arbeitslosigkeit kommt, kann also eine Inflation größer Null die soziale Akzeptanz solcher Reallohnsenkun-gen erhöhen. Kritiker argumentieren allerdings, dass dies eine Täuschung der Arbeiter impliziert – eine Ausnutzung mentaler Schwächen. Prof. Dr. Rainer Maure

6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.1. Die geldpolitischen Ziele der EZB Möglichkeit negative Realzinsen zu erzeugen Angenommen die Inflationsrate ist gleich 5 % und der Zinssatz, der für einen Kredit gezahlt werden muss ist 3%. Welche Art von Geschäft wäre dann profitabel? Wie würde sich diese Art von Geschäften auf die Gesamtnachfrage nach Gütern auswirken? Wie würde das den Konjunkturzyklus beeinflussen? It is profitable (e.g. for a wholesaler to refill its storehouse) to take a credit at the interest costs of it, invest the money in a bundle of goods at price Pt and resell the bundle at the end of the maturity of the credit at the price Pt+1: it < (Pt+1-Pt) / Pt Credit Costs < Price Gain of Goods Alternatively: A household, who plans to buy new furniture next year, has a strong incentive to borrow money at the interest rate it buy the furniture already this year at price Pt so that he does not have to pay the higher prices of next year Pt+1. The savings in terms of the lower furniture prices Pt is then higher than the credit costs: Credit Costs to < Saved Price increase buy furniture of Furniture Prof. Dr. Rainer Maure

6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.1. Die geldpolitischen Ziele der EZB Möglichkeit negative Realzinsen zu erzeugen Um einen solchen Anreiz zu schaffen muss der Nominalzins it niedriger sein als die Inflationsrate (Pt+1-Pt) / Pt: it < (Pt+1 - Pt) / Pt Den niedrigsten Nominalzins, den eine Zentralbank mit normaler Geldpolitik erzeugen kann ist it = 0 (In diesem Fall muss die Notenbank ihr Geld zu einem Zins von Null hergeben). Deshalb kann bei einer Inflationsrate von Null, (Pt+1 - Pt) / Pt = 0, der gewünschte Anreiz nicht geschaffen werden: it < (Pt+1 - Pt) / Pt = 0 Folglich braucht die Notenbank eine Inflationsrate größer Null, um die Möglichkeit zu haben in einer Rezession den Nominalzins unter die Inflationsrate zu senken. Prof. Dr. Rainer Maure

6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.1. Die geldpolitischen Ziele der EZB Möglichkeit negative Realzinsen zu erzeugen Wenn der Nominalzins (z.B. 2%) niedriger ist als die Inflationsrate (z.B. 5%), ist der “reale Zinssatz” negativ (z.B. -1%). Der reale Zinssatz ist definiert als: Realer Zinssatz = Nominaler Zinssatz ./. Inflationsrate rt = it ./. (Pt+1 - Pt) / Pt => -3% = 2% ./. 5% Prof. Dr. Rainer Maure

6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.1. Die geldpolitischen Ziele der EZB Auch gegen eine Inflationsrate größer Null sind eine Reihe von Argumenten in der Diskussion: Inflation erhöht die Kosten der Geldhaltung Inflation erhöht die reale Steuerlast Fehlentscheidungen durch Geldillusion Auch hier verlaufen die Diskussionen kontrovers. Prof. Dr. Rainer Maure

6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.1. Die geldpolitischen Ziele der EZB Inflation erhöht die Kosten der Geldhaltung: Wie viel Geld haben Sie gerade in Ihrem Portemonnaie? Wie viel würden Sie darin halten, wenn die Inflationsrate bei 10% läge? ATM = Automated Teller Machine Friedman-Regel: π = -r => i = r + π = 0 = Nominalzins = Null => Die stetige Deflation (π = -r < 0) führt dann dazu, dass Geldhaltung einen positiven Realzins abwirft. Die Leute haben also keine Opportunitätskosten der Geldhaltung mehr. Problem: Deflationsspirale! Prof. Dr. Rainer Maure

6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.1. Die geldpolitischen Ziele der EZB Inflation erhöht die Kosten der Geldhaltung: Geld Verbrauch des Geldbe-standes in 6 Tagen 100 € Abhebung am Bankautomaten => Bankautomaten… => Transaktionskosten... Geldausgaben pro Tag Zeit Prof. Dr. Rainer Maure 1. Tag 6. Tag

6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.1. Die geldpolitischen Ziele der EZB Inflation increases the costs of holding money. Geld 50% Reduzierung des Geldbestandes wg. höherer Inflation 50 € Abhebung am Bankautomaten Verbrauch des Geldbe-standes in 3 Tagen => zum Bankautomaten… => Transaktionskosten… Geldausgaben pro Tag Zeit Prof. Dr. Rainer Maure 1. Tag 3. Tag

6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.1. Die geldpolitischen Ziele der EZB Inflation increases the costs of holding money. Geld 50% Reduzierung des Geldbestandes wg. höherer Inflation 50 € Abhebung am Bankautomaten =>2 mal in 6 Tagen zum Bankautomaten! => Doppelt so hohe Transaktionskosten! Geldausgaben pro Tag => Inflation erhöht die Kosten der Geldhaltung! Zeit Prof. Dr. Rainer Maure 1. Tag 6. Tag

6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.1. Die geldpolitischen Ziele der EZB Inflation erhöht die reale Steuerlast: Numerisches Beispiel: (a) Kapitalertragssteuersatz ist t=25%. Nominalzins ist i=4%. Inflationsrate ist π=2%. Berechne den Wert der Steuerzahlung in Prozent des Realzinses vor Steuer. (b) Kapitalertragssteuersatz ist t=25%. Nominalzins ist i=4%. Inflationsrate ist π=0%. Berechne den Wert der Steuerzahlung in Prozent des Realzinses vor Steuer. Wie beeinfluss die Inflation die Steuerzahlung? Wie könnte das Problem gelöst werden? Prof. Dr. Rainer Maure - 24 - 24

6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.1. Die geldpolitischen Ziele der EZB Inflation erhöht die reale Steuerlast: (a) Nominaler Kapitalertragssteuersatz ist t=25%. Nominalzins ist i=4%. Inflationsrate ist π=2%. Wie hoch ist der reale Kapitalertragssteuersatz? => Vereinfachte Berechnung (ohne Zinseszinseffekt): Prof. Dr. Rainer Maure - 25 - 25

6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.1. Die geldpolitischen Ziele der EZB Inflation erhöht die reale Steuerlast: (b) Nominaler Kapitalertragssteuersatz ist t=25%. Nominalzins ist i=4%. Inflationsrate ist π=0%. Wie hoch ist der reale Kapitalertragssteuersatz? => Vereinfachte Berechnung (ohne Zinseszinseffekt): Prof. Dr. Rainer Maure - 26 - 26

Exkurs: Berücksichtigung des Zinseszinseffektes – die mathematisch korrekte Formel: (a) Nominaler Kapitalertragssteuersatz ist t=25%. Nominalzins ist i=4%. Inflationsrate ist π=2%. Wie hoch ist der reale Kapitalertragssteuersatz? Prof. Dr. Rainer Maurer Prof. Dr. Rainer Maure - 27 - - 27 - Prof. Dr. Rainer Maurer 27 27

Exkurs: Berücksichtigung des Zinseszinseffektes – die mathematisch korrekte Formel: (b) Nominaler Kapitalertragssteuersatz ist t=25%. Nominalzins ist i=4%. Inflationsrate ist π=0%. Wie hoch ist der reale Kapitalertragssteuersatz? Prof. Dr. Rainer Maurer Prof. Dr. Rainer Maure - 28 - - 28 - Prof. Dr. Rainer Maurer 28 28

Der Effekt der Abgeltungssteuer auf die reale Steuerbelastung ist um so höher je niedriger der Realzins. Simplified formula: real tax rate = real tax payment / real return real tax rate = [ i* t / (1+π) ] / r | approximation: (1 / 1+ π) = 1 real tax rate = [ i* t ] / r real tax rate = [ (r+ π) * t ] / r real tax rate = (r/r+ π/r) * t real tax rate = (1+ π/r) * t => real tax rate = nominal tax rate t if π = 0 => if π = r => r = 2 * t !!! Prof. Dr. Rainer Maure

Wie diese Berechnung zeigt, kann bei Wertpapieren mit niedrigem Realzins der reale Steuersatz über 200% reichen. Die reale Steuerbelastung ist dann also höher als der reale Ertrag eines Wertpapiers, so dass der Investor einen realen Verlust macht. Prof. Dr. Rainer Maure

6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.1. Die geldpolitischen Ziele der EZB Inflation erhöht die reale Steuerlast: Wie kann dieser Effekt der Inflation auf die reale Steuerlast verhindert werden? Inflationsziel gleich Null setzen! Besteuerung des realen Einkommens und nicht des nominalen Einkommens: Prof. Dr. Rainer Maure - 31 - 31

Besteuerung des realen Einkommens und nicht des nominalen Einkommens: Digression: Taking care of the compound interest effect - the mathematically exact formula: Wie kann dieser Effekt der Inflation auf die reale Steuerlast verhindert werden? Besteuerung des realen Einkommens und nicht des nominalen Einkommens: Prof. Dr. Rainer Maurer Prof. Dr. Rainer Maure - 32 - - 32 - Prof. Dr. Rainer Maurer 32 32

6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.1. Die geldpolitischen Ziele der EZB Inflation erhöht die reale Steuerlast Bei der obigen Kapitalertragssteuer ist der Grenzsteuersatz konstant. Der Einkommensteuersatz steigt jedoch mit dem Nominaleinkommen. Das führt dazu, dass der reale Steuersatz eines Haushaltes auch dann steigt, wenn sein Nominaleinkommen nur um die Inflationsrate steigt, das Realeinkommen also konstant bleibt. Dieser reale Anstieg der realen Steuerbelastung bei konstantem Realeinkommen wird „Kalte Progression“ genannt. A worker with an income of 20 000 € receives as a compensation for an inflation rate of 2% an increase of his nominal wage of 2%. According to the German income tax tariff, his income tax rate at the income of 20 000 € was equal to 14,5 %. After the increase of his income, the tax rate is equal to 14,8%. (a) Calculate the real increase in the tax burden. (b) Calculate the real increase in the household’s income before tax. (a) 20 000 € * 14,5 % = 2900 € 20 000 € * 1,02 * 14,8 % / 1,02 = 3019,2 € / 1,02 => Real increase of tax burden = (3019,2 / 1,02) / 2900 = 1,041 => + 2,1% (b) ((20 000 * 1,02)/1,02) = 20 000 => Real increase of households income by 0% but nevertheless increase of real tax burden by 2,1% (c) How to tackle the problem? Taxation of real income only: real incomet = nominal incomet / (1+π) = nominal incomet-1 (1+π) / (1+π) = nominal incomet-1 => If there is inflation, the increase in nominal income will not be taxed = real income does not change! "Bracket Creep" ("Gehaltsgruppen-Dehnung") Prof. Dr. Rainer Maure

Resultierender Durchschnittsteuersatz Marginaler Einkommensteuersatz nach dem Einkommensteuergesetz => steigender Steuersatz für jeden Euro Einkommen Resultierender Durchschnittsteuersatz Beispiel: Bei einem jährlichen Einkommen von 20 000 Euro beträgt der Durchschnittsteuersatz 14,5% Prof. Dr. Rainer Maure

Resultierender Durchschnittsteuersatz Marginaler Einkommensteuersatz nach dem Einkommensteuergesetz => steigender Steuersatz für jeden Euro Einkommen Resultierender Durchschnittsteuersatz Beispiel: Bei einem jährlichen Einkommen von 20 400 Euro beträgt der Durchschnittsteuersatz 14,5% Prof. Dr. Rainer Maure

6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.1. Die geldpolitischen Ziele der EZB Inflation erhöht die reale Steuerlast Das folgende nummerische Beispiel demonstriert den Effekt: Ein Arbeiter mit einem Einkommen von 20 000 € erhält als Kompensation für eine Inflationsrate von 2% einen Anstieg seines Nominallohnes von 2%. Dem deutschen Einkommensteuertarif zu Folge beträgt sein Steuersatz bei einem Einkommen von 20 000 € 14,56 %. Nach dem Anstieg seines Nominallohnes um die Inflationsrate beträgt der Einkommensteuersatz 14,83 %. (a) Wie hoch ist der reale Anstieg seines Einkommens vor Steuer? (b) Wie hoch ist der prozentuale reale Anstieg der Steuerbelastung? Das folgende Schaubild wendet diese Formel des prozentualen Anstiegs der realen Steuerbelastung für eine Inflationsrate von 2% und 4% auf den gesamten Verlauf der Einkommensteuerkurve an: (a) ((20 000 * 1,02)/1,02) = 20 000 => Real increase of households income by 0% but nevertheless increase of real tax burden by 1,854 % (b) 20 000 € * 14,56 % = 2912 € 20 000 € * 1,02 * 14,8 % / 1,02 = 3025,3 € / 1,02 | The tax payment has to be discounted by inflation factor 1.02, since we are only interested in the value of the real tax payment! Real increase of tax burden: ( 20 000 € * 1,02 * 14,83 % / 1,02 - 20 000 € * 14,56 % ) / 20 000 € * 14,56 % <=> (14,83 % - 14,56 % ) / 14,56 % = 1,854% How to tackle the problem? Taxation of real income only: real incomet = nominal incomet / (1+π) => nominal incomet-1 (1+π) / (1+π) = nominal incomet-1 => If there is inflation, the inflation-caused increase in nominal income will not be taxed => real income does not change! Prof. Dr. Rainer Maure

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6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.1. Die geldpolitischen Ziele der EZB Inflation erhöht die reale Steuerlast Natürlich kann man argumentieren, dass diese Steuereffekte nicht der Inflation anzulasten sind sondern dem Steuer-system. Wenn das zu versteuernde Einkommen um die jährliche Inflation vermindert werden würde (=mit der Inflationsrate deflationiert werden würde), käme es nicht zu einem inflationsbedingten Anstieg der realen Einkommensteuer. Ein solches Verfahren wird in der Schweiz praktiziert. Prof. Dr. Rainer Maure

6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.1. Die geldpolitischen Ziele der EZB Fehlentscheidungen durch Geldillusion Theoretisch ist den meisten Menschen die Wirkung der Infla-tion klar. Wenn sie jedoch spontan entscheiden müssen und sich auf ihr Gefühl verlassen, liegen sie häufig daneben. Das kann häufig zu Fehlentscheidungen führen. Bei Nullinflation tritt dieses Problem natürlich nicht auf. Dazu folgendes Experiment: Arnold, Berta und Claus erben 200 000 €. Alle investieren sie dieses Geld in ein Haus. Nach 10 Jahren verkaufen sie ihre Häuser wieder. Arnold lebt in einem Land, in dem die Preise im Durchschnitt um 25% gesunken sind, und erzielt einen Preis der 23% niedriger ist als sein Kaufpreis. Berta lebt in einem Land mit Nullinflation sind und erzielt einen Preis der 1% niedriger ist als ihr Kaufpreis. Claus lebt in einem Land in dem die Preise im Durchschnitt um 25% gestiegen sind und erzielt einen Preis der 23% höher ist als sein Kaufpreis. Prof. Dr. Rainer Maure

6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.1. Die geldpolitischen Ziele der EZB Fehlentscheidungen durch Geldillusion Bilden Sie die Rangfolge nach d. Höhe des Verkaufserlöses! Die von solchen Fehleinschätzungen ausgehenden Fehlent-scheidungen resultieren bei einer Inflationsrate von Null nicht. Wenn man davon ausgehen könnte, dass in 10 oder 20 Jahren noch immer das gleiche Preisniveau herrschen wird wie heute, würden sich viele Finanzentscheidungen wesentlich vereinfachen. Rang Arnold Berta Claus 1. 2. 3. Rank Arnold Berta Claus 1. 37 %1) 15 % 48 % 2. 10 % 74 % 16 % 3. 53 % 11 % 36 % Arnold lebt in einem Land, in dem die Preise im Durchschnitt um 25% gesunken sind, und erzielt einen Preis der 23% niedriger ist als sein Kaufpreis. => Realer Preiszuwachs des Hauses ≈ Nominale Preissteigerung des Hauses - Inflation ≈ - 23% - - 25% ≈ 2% Berta lebt in einem Land mit Nullinflation sind und erzielt einen Preis der 1% niedriger ist als ihr Kaufpreis. ≈ - 1% - 0% ≈ - 1% Clodwig lebt in einem Land in dem die Preise im Durchschnitt um 25% gestiegen sind und erzielt einen Preis der 23% höher ist als sein Kaufpreis. ≈ 23% - 25% ≈ - 2% Prof. Dr. Rainer Maure

6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.1. Die geldpolitischen Ziele der EZB Zusammenfassung: Bei der Entscheidung, ob die Inflationsrate größer Null sein soll oder nicht, müssen Vor- und Nachteile gegeneinander abgewogen werden. Das ist schwierig und man kann je nach Einschätzung der empirischen Bedeutsamkeit der Argumente zu unterschied-lichen Ergebnissen kommen. Die Einschätzung, dass die Vorteile einer "nicht zu hohen und konstanten Inflationsrate größer Null" die Nachteile überwiegen, ist aber international weit verbreitet und dürfte derzeit überwiegen. Prof. Dr. Rainer Maure

6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.2. Die geldpolitische Strategie der EZB “And please let Mario Draghi accept the things he cannot change, give him the courage to change the things he can and the wisdom to know the difference.” Prof. Dr. Rainer Maure -42- Prof. Dr. Rainer Maurer 42

Grundzüge Makroökonomik 6. Die Geldpolitik der EZB 6.1. Die geldpolitischen Ziele der EZB 6.2. Die geldpolitischen Instrumente der EZB Prof. Dr. Rainer Maure

…plus Slowenien, Malta, Zypern, Slowakei und Estland 6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.3. Die geldpolitischen Instrumente der EZB Siebzehn …plus Slowenien, Malta, Zypern, Slowakei und Estland Entscheidungen über den Einsatz der geldpolitischen Instrumente der EZB werden vom EZB-Rat getroffen. Dieser trifft sich jeden 2. Donnerstag. Bei jedem ersten Treffen im Monat werden i.d.R. Zinsbeschlüsse gefasst Der EZB-Rat fasst Mehrheitsbeschlüsse. Bei Stimmen-gleichheit entscheidet der Präsident. Let me start with a rough description of the institutional set-up of the ECB: The counsel of the ECB about the usage of the policy instruments. It consists of the presidents of the national central banks (the president of the German Bundesbank is currently Jens Weidmann) and the 6 members of the ECB Board inclusive the ECB-president, currently Jean Claude Trichet (Who will leave in autommn this year. The expected successor is Mario Draghi, currently president of the Italian Central Bank). The council regularily meets every 2nd Thursday to make decisions by majority vote. Direktorium: Präsident, Vizepräsident + 4 weitere Mitglieder mit Managementfunktionen bereitet Entscheidungen des EZB-Rates vor. überwacht Umsetzung durch NZBs EZB-Rat: besteht aus Direktorium plus NZB-Präsidenten der Euroland-Staaten fällt geldpolitische Entscheidungen entscheidet über Kapitaleinzahlung und Gewinnverteilung Erweiterter EZB-Rat: Präsident, Vizepräsident plus NZB-Präsidenten aller EU-Staaten (Ins & Outs) koordiniert Geld- und Wechselkurspolitik zwischen Ins & Outs Überwacht Konvergenzfortschritte der Outs Prof. Dr. Rainer Maure

EU states obliged to join the Eurozone (8)    EU state with an opt-out on Eurozone participation (1)    EU state with a public referendum to opt-out the Eurozone (1)    Areas outside the EU using the euro with an agreement (Monaco, San Marino, Vatican)    Areas outside the EU using the euro without an agreement (Andorra, Kosovo, Montenegro,) L There are currently 17 member state in the Eurozone, as the European Monetary Union is often called. Estonia has just joined the Eurozone in January this year. 8 States have the obligation to join the Eurozone as soon as the fulfill the so-called Maastricht criteria. The United Kingdom and Denmark have reserved themselves the right to stay out the Eurozone and make currently use of this right. Sweden has the not the right to stay out the Eurozone, but does deliberately not fulfill the Maastricht criteria to stay out of the Eurozone. The small yellow spots are Monaco, San Marino and Vatican, which are outside the EU using the euro with an agreement (that allows them to make own Euro-coins). The purple areas are Andorra, Kosovo, Montenegro, which use the Euro without an agreement. This is not illegal, since the Euro is freely traded and leads to additional interest income of the ECB, since people in these countries must by the end of the day borrow their Euros on international capital markets. Danish euro referendum, 2000: The Danish euro referendum of September 28, 2000 was a referendum on whether Denmark should join the third stage of the European Monetary Union, adopting the euro as currency to replace the Danish krone. 87.6 % of eligible voters turned out, 46.8 % voting yes and 53.2 % voting no, thus rejecting the common currency.[1] Background: On June 2, 1992, Denmark rejected the Maastricht Treaty in a referendum. On May 18, 1993, Denmark ratified the treaty in accordance with the Edinburgh Agreement. This meant that, among three other areas, Denmark would not be part of the European Monetary Union. In March 2000, the Danish government led by Poul Nyrup Rasmussen, a supporter of the common currency, decided to hold a referendum on Danish entry into the monetary union.[1 Prof. Dr. Rainer Maure

Exkurs: Die Euroland-Mitgliedsländer Nach der 2004 erfolgten Erweiterung der EU um 10 neue Mitglieder bestand für die neuen Mitglieder die Möglichkeit, einen Antrag zur Teilnahme zum „Wechselkursmechanismus II“ des Eurosystems zu stellen. Wenn sie dann über zwei Jahre die Kriterien dieses Wechselkursmechanismus erfüllen, können sie Mitglied im Euroraum werden. Bislang haben Slowenien (2007) sowie Malta und Zypern (2008), die Slowakei (2009) und Estland (2011) davon Gebrauch gemacht. Drei weitere Länder (Dänemark, Lettland, Litauen) nehmen Wechselkursmechanismus II teil und können prinzipiell ebenfalls den Euro einführen. Dänemark und Großbritannien hatten sich im Vertrag von Maastricht eine Ausnahmeklausel vorbehalten und von dieser auch Gebrauch gemacht. Schweden verletzte die Konvergenzkriterien bewusst, damit es den Euro nicht einführen musste. Monaco, San Marino und Vatikan sind keine EU-Mitglieder sind und deshalb nicht Teil des Eurosystems. Aufgrund bilateraler Abkommen mit der EU haben sie aber das Recht, den Euro als einzige Währung zu nutzen sowie eigene Euromünzen im begrenzten Umfang prägen zu lassen. Insgesamt nutzen rund 40 Staaten und Teilstaaten den Euro oder eine vom Euro abhängige Währung (z.B. ehemalige Kolonien in Afrika). Manchmal wird auch diese ganze Staatengruppe als „Eurozone“ oder „Euroland“ bezeichnet. Die mit der Vergrößerung des Eurosystems einhergehende Vergrößerung des ECB-Rates führt zu Problemen: Wenn die drei weiteren Anwärterländer (Estland, Lettland, Litauen) beigetreten sind, würde er 19 Notenbankpräsidenten umfassen, was den Abstimmungsprozess erschweren würde. Es ist deshalb eine Reform des ECB-Rates vorgesehen. Danach sollen nie mehr als 15 Länder stimmberechtigt sein. Das Stimmrecht soll rotieren, wobei große Länder häufiger stimmberechtigt sein sollen als kleine Länder. Prof. Dr. Rainer Maurer Prof. Dr. Rainer Maurer - 46 - Prof. Dr. Rainer Maurer 46

6. Die Geldpolitik der EZB 6. 2. 3 6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.3. Die geldpolitischen Instrumente der EZB Welche Instrumente hat die EZB um die Zinsbeschlüsse des EZB-Rates in der Praxis durchzusetzen? Die EZB setzt zur Umsetzung dieser Beschlüsse die Geldversorgung der Geschäftsbanken ein. Die dabei von der EZB normalerweise eingesetzten Instrumente sind: die Offenmarktpolitik Hauptrefinanzierungsgeschäfte Längerfristige Refinanzierungsgeschäfte und die ständigen Fazilitäten: Spitzenrefinanzierungsgeschäft Einlagefazilität Ok, so much to the institutional set-up of the Eurozone. Are there questions from your side? An natural question would currently be: When will the Eurozone break-up? My forecast is, at least Greece and probably Portugal will leave before the end of this year and this will lead to financial market turmoil at least as severe as the bankruptcy of Lehman Brothers in September 2008. More on this topic in a digression by the end of this chapter. Now, how does the ECB inject money into the European Economy? The ECB offers its cash (only bank notes) as credits to commercial banks. There are two kind of operations that are normally used to grant these credits to commercial banks: Prof. Dr. Rainer Maure

6. Die Geldpolitik der EZB 6. 2. 3 6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.3. Die geldpolitischen Instrumente der EZB Offenmarktpolitik 1.1. Hauptrefinanzierungsgeschäfte Die EZB versteigert i.d.R. jeden Montag Zentralbankgeld in Form von Krediten mit einer Laufzeit von einer Woche. Die Banken müssen dabei als Sicherheit festverzinsliche Wertpapiere (Staatsanleihen und Privatanleihen mit hoher Bonität) hinterlegen. 1.2. Längerfristige Refinanzierungsgeschäfte …funktionieren wie Hauptrefinanzierungsgeschäfte haben aber Laufzeit von 3 Monaten. Die Bestimmung des Kreditzinses erfolgt normalerweise im sogen. „amerikanischen Zinstender-Verfahren“. Es sind jedoch auch Abweichungen von diesem Verfahren möglich. Let me first describe the main refinancing operation, which is used by ECB to inject roughly 50% of its money into the economy. The difference between “Main Refinancing Operations” and “Longer Term Refinancing Operations” is the maturity of the credit granted by the ECB. “Main Refinancing Operations” credits have a standard maturity of one week only. “Longer Term Refinancing Operations” have a maturity of 3 or 6 months. These operations take place every Monday in form of an online-auction, where about 800 commercial banks bid for credits. The standard auction is based on an action mechanism called „American Interest Tender“ and works in the following way: Prof. Dr. Rainer Maure

Amerikanischer Zinstender Höchstgebot Geplantes Zuteilungs-volumen Marginaler Zuteilungssatz Mindest-bietungssatz The ECB sets a minimum bid rate. Only commercial banks that demand a credit at an interest rate at least as high as the minimum bid rate have the chance to receive a credit. The ECB ranks the bids of all banks according to their bid rate. The ECB reserves itself the right to allocate less money to commercial banks than is totally demanded at an interest rate above the minimum bid rate. The amount of money the ECB wants to allot to commercial banks is granted according to the bid rate of a bank. The bank that has the highest bid rate receives its credit first, then the bank that has the second highest bid rate...and so on until all money is allotted to the commercial banks. If the allotment volume is exhausted, before all banks have received an allocation, the remaining banks will receive no credit. Hence banks that bid an interest rate equal to the minimum bid rate only, run the risk of receiving no credit. Therefore commercial banks, which are in need of money have an incentive to bid an interest rate higher than the minimum bid rate. This way the ECB receive valuable information about the liquidity needs of the commercial banking sector. This is the reason why such a relative complicated auction mechanism is used by the ECB. imin Kredit-volumen Prof. Dr. Rainer Maure Gebote mit Zuteilung Gebote ohne Zuteilung

6. Die Geldpolitik der EZB 6. 2. 3 6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.3. Die geldpolitischen Instrumente der EZB Amerikanischer Zinstender: Die EZB legt einen Mindestbietungssatz fest. Ausgehend davon nennen Banken einen Zinssatz ≥ Mindestbietungssatz und ihre Kreditnachfrage zu diesem Zinssatz. Die EZB reiht die Gebote der Banken in absteigender Zinshöhe auf und teilt ausgehend von dem Höchstgebot solange Kredite zu bis das von ihr angestrebte Gesamt-kreditvolumen erreicht ist. Die einzelnen Banken erhalten den Kredit zu ihrem jeweiligen individuellen Bietungssatz. Der Zinssatz, zu dem die letzte Bank noch eine Zuteilung erhält ist der „marginale Zinssatz“. Er kann höher sein als der Mindestbietungssatz. Reicht also eine Bank ein zu niedriges Zinsgebot ein, riskiert sie also, bei der Zuteilung leer auszugehen. Prof. Dr. Rainer Maure

This table displays the results of these kind of “American Interest Tender” auction. The first column shows the date of settlement typically a Monday. This column shows the total credit volume demanded by commercial banks in million Euro. It corresponds to roughly 1/3 of all Euros in circulation. These are the numbers of participating commercial banks. This is the minimum bid rate set by the ECB, which according the official definition is called “Main Refinancing Rate”. It is the “Prime Interest Rate” of the European Central Bank. This is the marginal interest rate at which the last Euro was allocated to a commercial bank. And this is the average interest rate at which the total allotment volume was allocated to commercial banks. This is the same information for Longer Term Refinancing Operations, where the only difference the maturity of the credit. Prof. Dr. Rainer Maure Quelle: ECB Quelle: ECB Monatsbericht, Tabelle 1.3. Geldpolitische Geschäfte des Eurosystems

This table shows that since December 2008, the ECB does not use “American Interest Tender” auctions, but simply provides as much money as commercial banks demand at an interest rate fixed by the ECB. The “Main Refinancing Rate” is now equal to the “Fixed Rate”! The reason for this extraordinary allocation scheme is the financial market turmoil that followed the bankruptcy of Lehman Brothers in September 2008. This procedure eases the access of commercial banks to cheap credits from the ECB and has helped this way to prevent further bankruptcies in the banking sector. It has also caused an increase of money supply, that, as we know, may cause inflation. Prof. Dr. Rainer Maure Quelle: ECB Quelle: ECB Monatsbericht, Tabelle 1.3. Geldpolitische Geschäfte des Eurosystems

Von den geldpolitischen Instrumenten der ECB zum Banknotenumlauf: 6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.3. Die geldpolitischen Instrumente der EZB Von den geldpolitischen Instrumenten der ECB zum Banknotenumlauf: Abschöpfung von Geld durch Girokonto-einlagen der Regierungen und Reserven der Geschäftsbanken bei der ECB Geldpolitische Instrumente der ECB = Geldversorgung der Wirtschaft durch die ECB + + + ./. ≈ ./. ≈ Gemessen an der Basisgeldmenge plus Staatseinlangen: Hauptrefinanzierung & Längerfristige Finanzierung = (166+299)/(962) = 48 % Gold und Devisenreserven = 375/(962) = 39% Sonstige Faktoren = 123/(962) = 13% Prof. Dr. Rainer Maure Quelle: ECB Monatsbericht, Tabelle 1.4. Mindestreserve und Liquiditätsstatistik

Von den geldpolitischen Instrumenten der ECB zum Banknotenumlauf: 6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.3. Die geldpolitischen Instrumente der EZB Von den geldpolitischen Instrumenten der ECB zum Banknotenumlauf: Abschöpfung von Geld durch Girokonto-einlagen der Regierungen und Reserven der Geschäftsbanken bei der ECB Geldpolitische Instrumente der ECB = Geldversorgung der Wirtschaft durch die ECB + + + ./. ≈ ./. ≈ Gemessen an der Basisgeldmenge plus Staatseinlangen: Hauptrefinanzierung & Längerfristige Finanzierung = (166+299)/(962) = 48 % Gold und Devisenreserven = 375/(962) = 39% Sonstige Faktoren = 123/(962) = 13% Prof. Dr. Rainer Maure Quelle: ECB Monatsbericht, Tabelle 1.4. Mindestreserve und Liquiditätsstatistik

The Bank of England, whose prime rate is called the “base rate” This diagram shows the development of the “Main Refinancing Rate” (in German “Hauptrefinanzierungssatz”) in comparison the “Prime Rates” of other important Central Banks: The Federal Reserve of the USA, whose prime rate is called “Federal Funds Rate”. The Bank of England, whose prime rate is called the “base rate” and the Bank of Japan, whose prime rate is called, the “prime lending rate”. As the diagram shows the interest rate of all these central banks have reached there historical troughs in the wake of the current recession. Prof. Dr. Rainer Maure

6. Die Geldpolitik der EZB 6. 2. 3 6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.3. Die geldpolitischen Instrumente der EZB Ständige Fazilitäten dienen der Glättung des Zinses auf dem Interbankenmarkt und können von den am Eurosystem teilnehmenden Geschäftsbanken (ca. 800) jederzeit in Anspruch genommen werden: 2.1. Spitzenrefinanzierungsgeschäft „Übernachtkredit“: Bank kann bei unerwarteten Liquiditätsengpässen kurzfristig Zentralbankgeld zum Spitzenrefinanzierungszinssatz bekommen. 2.2. Einlagenfazilität „Übernacht-Sparen“: Bank kann bei unerwarteten Liquiditätsüberschüssen kurzfristig Zentralbankgeld zum Einlagenzinssatz bei der EZB deponieren. Now let‘s turn to the so called „Standing Facilities“. They are intended to smooth the development of the interest rate on the interbank market, where banks trade short-term credits every day. Here it is not the ECB, which becomes active, but the commercial banks themselves: The can use the “Marginal Lending Facility” borrow money from the ECB in case of anunexpected liquidity shortage. Or they can use the “Deposit Facilty” to deposit money at the ECB in the short-run in case of an unexpected liquidity glut. Prof. Dr. Rainer Maure

6. Die Geldpolitik der EZB 6. 2. 3 6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.3. Die geldpolitischen Instrumente der EZB Wirkung der EZB-Zinssätze auf den Interbankenmarkt: Spitzenfinanzierungssatz = Obergrenze des Geldmarktzinses = Hauptrefinanzierungssatz + 1% (aktuell + 0,5%) Einlagenfazilität = Untergrenze des Geldmarktzinses = Hauptrefinanzierungssatz ./. 1% (aktuell ./. 0,5%) Wie das folgende Schaubild zeigt, liegt der Tagesgeldsatz (= der Zinssatz, zu dem die Banken untereinander Bargeld handeln) immer zwischen dem Spitzenfinanzierungssatz und dem Zinssatz der Einlagenfazilität. If they demand money from the “Marginal Lending Facility”, they have to pay an interest rate, which by 1% higher than the Main Refinancing Rate, so they have a strong incentive to use the “Marginal Lending Facility” only in case of emergency. If they deposit money in the “Deposit Facility”, they receive an interest rate, which 1% smaller than the Main Refinancing Rate, so they have a strong incentive to use the the “Deposit Facility” only in case of emergency, where they find nobody else, who needs this money. Prof. Dr. Rainer Maure

Quelle: ECB, eigene Berechnungen This figure shows the relationship between the Marginal Lending Facility, the Deposit Rate and the so called EONIA rate (Euro Overnight Index Average) , which is the most important interest rate on the interbank market. At the EONIA Interest rate commercial banks lend each other money with a maturity of 24 hours. Why does the EONIA interest rate always lie in a kind of “tunnel”, where the Marginal Lending Facility represents the ceiling and the Deposit Rate the bottom? Exkurs: Der EONIA (Euro Overnight Index Average) ist der offiziell berechnete Tagesgeldzinssatz für den Euro. Er besteht aus dem gewichteten Durchschnitt der Zinssätze, die eine Gruppe größerer Institute im Euro-Währungsgebiet auf dem Interbankenmarkt für unbesicherte Übernachtkontrakte effektiv abgeschlossen haben und ist ein Per-Annum-Zinssatz nach der Methode act/360. Er wird von der Europäischen Zentralbank berechnet und trägt die WKN: 965994 /ISIN: EU0009659945. Zur Ermittlung des EONIA stellt eine Gruppe von 43 Banken (Panel-Banken) täglich bis spätestens 18:30 CET der Europäischen Zentralbank Daten über Umfang und durchschnittlichen Zinssatz der an diesem Tag vollzogenen ungesicherten Tagesgeldausleihungen zur Verfügung. Der von der EZB unter Eliminierung der jeweils 15 höchsten und tiefsten Werte ermittelte Durchschnittswert, welcher seit dem 3. September 2007 mit drei Nachkommastellen angegeben wird, wird daraufhin an Reuters weitergeleitet, so dass der EONIA zwischen 18:45 und 19:00 Uhr veröffentlicht werden kann. Da es sich bei den Daten, die die einzelnen Banken herausgeben, um sensible Informationen handelt, stellt die EZB als unabhängige Institution eine wichtige Voraussetzung zur Berechnung des EONIA dar. EURIBOR: European InterBank Offered Rate ist der Zinssatz für Termingelder in Euro im Interbankengeschäft. Er wurde im Zuge der Einführung des Euros vom ACI als Alternative zum LIBOR am 1. Januar 1999 eingeführt und ersetzte in Deutschland zugleich den FIBOR (Frankfurt Interbank Offered Rate) als Referenzzinssatz bei Krediten und Anlageprodukten. Täglich melden bis zu 43 Kreditinstitute, darunter 10 deutsche Banken, Angebotssätze (Briefsätze) für Ein- bis Zwölfmonatsgelder um 11:00 Uhr Brüsseler Zeit an einen Informationsanbieter, der Durchschnittssätze ermittelt und auf Reuters (früher Moneyline Telerate, davor Bridge Telerate Seite 248) mit drei Nachkommastellen veröffentlicht, wobei die 13 Banken mit dem höchsten und niedrigsten Zinsangebot nicht in die EURIBOR-Berechnung einfließen. Dies soll dazu führen, dass Zinsausreißer nicht den Markt verfälschen. Für die Zinsberechnung gilt die für Geldmarktgeschäfte übliche Methode actual/360. Quelle: ECB, eigene Berechnungen Prof. Dr. Rainer Maure

15.September 2008: Lehman Brothers Bankruptcy This figure shows that the Deposit Facility has been rarely used before the bankruptcy of Lehman Brothers in September 2008. Why is it used much more intensively since then? NASDAQ = National Association of Securities Dealers Automated Quotations Prof. Dr. Rainer Maure 2

Refinanzierungsgeschäfte des EZB nach Laufzeiten (m=Monat) NASDAQ = National Association of Securities Dealers Automated Quotations Quelle: EZB Prof. Dr. Rainer Maure 2

I have already displayed this diagram: I shows, quite clearly, that the Main Refinancing Rate set by the ECB has a strong impact on major credit market segments, where commercial banks offer credits to companies and private households: In periods, where the ECB increases the Main Refinancing Rate, credit interest rates for the private sector display an upward trend. In periods, where the ECB reduces the Main Refinancing Rate, credit interest rates for the private sector display an downward trend. The difference in the levels represents a risk premium necessary to compensate commercial banks for higher risks. 1) Private Haushalte; Laufzeit 1-5 Jahre; Zinsfixierung; Neugeschäft 2) Unternehmen außerhalb des Finanzsektors; Laufzeit 1-5 Jahre; Zinsfixierung; Neugeschäft Quelle: ECB Prof. Dr. Rainer Maure

Quelle: ECB Prof. Dr. Rainer Maure

6. Die Geldpolitik der EZB 6. 2. 3 6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.3. Die geldpolitischen Instrumente der EZB Der Einfluss der EZB auf die reale Wirtschaft: Mit ihren geldpolitischen Instrumenten kann die EZB also indirekt auch die längerfristigen Segmente des Kapitalmarktes (Markt für Unternehmens-, Hypotheken- und Konsumentenkredite) beeinflussen. Das dauert zwar in der Praxis etwas länger als wir es im neoklassischen und keynesianischen Modell unterstellt haben, ändert aber nichts daran, dass die EZB damit letztlich – genau wie in den Modellen – die Nachfrage nach Investitions- und Konsumgütern beeinflusst und so mittelfristig Einfluss die reale Wirtschaft ausübt. Prof. Dr. Rainer Maure

Grundzüge Makroökonomik 6. Die Geldpolitik der EZB 6.1. Die geldpolitischen Ziele der EZB 6.2. Die geldpolitischen Instrumente der EZB 6.3. Die Geldschöpfung durch Geschäftsbanken Prof. Dr. Rainer Maure

6. Die Geldpolitik der EZB 6. 1. 2 6. Die Geldpolitik der EZB 6.1.2. Die Geldschöpfung durch Geschäftsbanken Bisher wurde implizit unterstellt, dass Geld immer gleich Bargeld ist. In der Praxis spielt Bargeld jedoch eine immer geringere Rolle. Die Bezahlung mit EC- und Kreditkarten erfolgt mit einem anscheinend „bargeldlosen Geld“. Wo kommt dieses Geld her? Prof. Dr. Rainer Maure

Geldschöpfung im zweistufigen Bankensystem des Eurosystems*): 6. Die Geldpolitik der EZB 6.1.2. Die Geldschöpfung durch Geschäftsbanken Geldschöpfung im zweistufigen Bankensystem des Eurosystems*): Notenbank Noten-bankgeld (Bargeld) Geschäftsbanken Bargeld & Nichtbanken = Haushalte, Unter- nehmen, Staat Giralgeld *) Nicht alle Notenbanksysteme arbeiten als “zweistufiges Bankensystem” wie hier beschrieben. Prominentes Beispiel für ein (fast) reines Offenmarktsystem ist die Fed. Die Schöpfung von “bargeldlosem” Geld ist aber trotzdem sehr ähnlich. Prof. Dr. Rainer Maure

6. Die Geldpolitik der EZB 6. 1. 2 6. Die Geldpolitik der EZB 6.1.2. Die Geldschöpfung durch Geschäftsbanken Die Geschäftsbanken verleihen also mehr Geld an die Nichtbanken weiter, als Sie von der Notenbank bekommen. Dieses zusätzliche Geld nennt man „Geldschöpfung der Geschäftsbanken“. Aber wieso geht das? Prof. Dr. Rainer Maure

Warum ist „Giralgeldschöpfung“ möglich? Das zeigt: die Geschäftsbank braucht nur 2 € um einen Kredit von 10 € zu vergeben! Rückzahlung von 10 € Kreditgut-haben auf das Girokonto der Bank 10 € Kreditgut-haben auf dem Girokonto des Unternehmens Geschäfts-bank Unternehmen 8 € Zahlung für Güterkauf per EC-Karte auf das Girokonto des Unternehmens 2 € in bar abgehoben vom Girokonto und zur Barzahlung von Gütern verwendet. 10 € Lohnzahlung auf das Girokonto des Haushaltes Wichtig: Staat tritt auf dem Kapitalmarkt wenn G > T auch als Nachfrager von Ersparnissen auf. Haushalt Prof. Dr. Rainer Maurer Prof. Dr. Rainer Maure - 68 - 68

Exkurs: Warum ist Geldschöpfung durch Geschäftsbanken möglich? Wie das Schaubild zeigt, wenn eine Geschäftsbank 10 € an ein Unternehmen verleiht, wird nur ein Bruchteil dieses Geldes in bar abgehoben: Die Geschäftsbank zahl die 10 € zunächst nicht in bar aus, sondern überweist 10 € to auf die Girokonten der Unternehmen. Wenn die Unternehmen das Geld verwenden, um die Arbeiter für ihre Arbeit zu entlohnen, werden sie dies normalerweise als bargeldlose Überweisung auf die Girokonten der Arbeiter durchführen. Die Arbeiter verwenden das Geld, um von den Unternehmen Güter und Dienstleistungen zu erwerben oder um den Teil des Geldes, den sie sparen, den Unternehmen als Kredit zur Verfügung zustellen. Wenn die Arbeiter einen Teil des Geldes verwenden, um den Firmen ihre Ersparnisse zur Verfügung zu stellen, kaufen Sie Aktien oder Unternehmensanleihen oder sie transferieren das Geld zu einer Bank, die es dann als Kredit an die Unternehmen weiterleitet. All diese Transaktionen werden normalerweise nicht in bar sondern bargeldlos durch Überweisung von Giralgeld durchgeführt. Wenn die Arbeiter einen Teil des Geldes verwenden, um Güter und Dienstleistungen von den Unternehmen zu kaufen, werden sie den größten Teil davon mit Giralgeld (= EC-Karten, Kreditkarten, bargeldlose Überweisungen) bezahlen, z.B.: Mieten, Versicherungsbeiträge, Stromrechnungen, Einkäufe in Geschäften mit EC- oder Kreditkarte). Nur eine kleine Menge dieser Käufe wird heute noch bar bezahlt. Folglich wird nur ein Bruchteil (ca. 20%) allen Giralgeldes, das die Geschäftsbanken als Kredit vergeben, in bar abgehoben. Der größte Teil dieses Giralgeldes wird zu bargeldlosen Überweisungen verwendet. Das bedeutet, dass Geschäftsbanken nur ca. 20% ihrer Kredite mit Bargeld von der Notenbank decken müssen. Der Rest ist „Giralgeldschöpfung“. Im obigen Beispiel müssen die Geschäftsbanken nur 2 € Bargeld ausleihen, um einen Kredit in Höhe von 10 € vergeben zu können. Prof. Dr. Rainer Maure Prof. Dr. Rainer Maurer - 69 - Prof. Dr. Rainer Maurer 69

6. Die Geldpolitik der EZB 6. 1. 2 6. Die Geldpolitik der EZB 6.1.2. Die Geldschöpfung durch Geschäftsbanken Man kann den Zusammenhang auch ganz einfach mathematisch beschreiben: Nehmen wir an, dass der Anteil, den die Nichtbanken von ihren Girokonten als Bargeld abheben, gleich „c %“ ist. Nehmen wir an, dass die Kreditsumme, die die Geschäftsbanken als Girokontokredit vergeben, gleich „M“ ist. Dann ist also der Bargeldbedarf der Geschäftsbanken „B“ gleich: B = c * M Man sieht jetzt schon, wenn immer nur ein Teil aller Girokontokredite als Bargeld abgehoben wird, ist die Bargeldhaltungsquote kleiner als eins, c < 1, so dass die Girokontokredite M größer sein können als das von der Notenbank ausgeliehene Bargeldvolumen: B < M ! Prof. Dr. Rainer Maure

Quelle: IMF International Financial Statistics Wieso hat die Bargeldhaltungsquote in den entwickelten Ländern einen Abwärtstrend? Quelle: IMF International Financial Statistics Prof. Dr. Rainer Maure

6. Die Geldpolitik der EZB 6. 1. 2 6. Die Geldpolitik der EZB 6.1.2. Die Geldschöpfung durch Geschäftsbanken Für den Fall, dass die Bargeldhaltungsquote „c“ leicht schwankt, halten alle Geschäftsbanken eine freiwillige Bargeldreserve von „rF“. Außerdem gibt es in den meisten Ländern gesetzliche Vorschriften, nach denen die Geschäftsbanken eine „Mindestreserve“ von „rM“ halten müssen. Wenn man das noch berücksichtigt, dann benötigen die Geschäftsbanken etwas mehr Bargeld: B = (c+ rF + rM) * M Wenn die Notenbank also ein Bargeldvolumen von „B“ als Kredit an die Geschäftsbanken vergibt, können die Geschäftsbanken damit Kredite vergeben in Höhe von M = B * (1 / (c+ rF + rM) ) Prof. Dr. Rainer Maure

6. Die Geldpolitik der EZB 6. 1. 2 6. Die Geldpolitik der EZB 6.1.2. Die Geldschöpfung durch Geschäftsbanken Wenn die Notenbank also ein Bargeldvolumen von „B“ als Kredit an die Geschäftsbanken vergibt, können die Geschäftsbanken damit Kredite vergeben in Höhe von M = B * (1 / (c+ rF + rM) ) Zahlenbeispiel mit den ungefähren Werten für den Euroraum (s. nachfolgende Tabellen): M = 1000 Mrd. € * (1 / (0,18+ 0,00 + 0.02) ) M = 5000 Mrd. € Aus den rund 1000 Mrd. € Bargeld, das die EZB als Kredit verleiht, können die Geschäftsbanken also 4000 Mrd. € zusätzliches Geld schöpfen und weiter verleihen. Das ist natürlich sehr lukrativ, da sie für diese 4000 Mrd. € keine Zinsen zahlen müssen! Allerdings müssen Sie ihr bargeldloses Zahlungssystem unterhalten – was zum Großteil aber auch über Kontogebühren erfolgt… Prof. Dr. Rainer Maure

6. Die Geldpolitik der EZB 6. 1. 2 6. Die Geldpolitik der EZB 6.1.2. Die Geldschöpfung durch Geschäftsbanken Man kann an der Formel auch erkennen, dass die Notenbank durch ihre Festlegung der Größe der Bargeldmenge „B“, jederzeit steuern kann, wie viel zusätzliches Geld – und damit Kredite – die Geschäftsbanken schöpfen: M ↑ = (1 / (c+ rF + rM) ) * B ↑ M ↓ = (1 / (c+ rF + rM) ) * B ↓ Obwohl die Geschäftsbanken durch ihre Geldschöpfung das Geldangebot der Notenbank stark vergrößern, kann die Notenbank also das Geldmengenwachstum, so steuern, wie sie es für richtig hält. Wenn der Trend zur „bargeldlosen Volkswirtschaft“ anhält (s. obiges Schaubild) und die Bargeldhaltungsquote „c↓“ immer kleiner wird, so dass die Geschäftsbanken immer mehr Geld schöpfen „M↑“, kann die Notenbank darauf mit einer Verringerung der Bargeldmenge „B“ oder durch eine Erhöhung des Mindestreservesatzes „rF“ reagieren. Prof. Dr. Rainer Maure

6. Die Geldpolitik der EZB 6. 2. 3 6. Die Geldpolitik der EZB 6.2.3. Die geldpolitischen Instrumente der EZB Volumen der Geldmengenaggregate der Europäischen Währungsunion, Ende Februar 2009, Mrd. € Verbindlichkeiten von Notenbank u. Ge-schäftsbanken gegenüber Nichtbanken M1 M2 M3 Abnehmende Liquidität--> Bargeldumlauf ( = Notenbankgeld minus Reservehaltung der Geschäftsbanken) 721 Sichtguthaben (tägl. fällige Einlagen) 3417 Sparguthaben (Kündigungsfrist 3 Mo.) 1621 Termineinlagen (Laufzeit bis 2 Jahre) 2331 Repogeschäfte der G-Banken m. Nbk. 330 Geldmarktpapiere (Laufzeit bis 2 Jahre) 782 Schuldverschreibungen bis 2 Jahre 223 Summe 4138 8090 9427 Quelle: ECB Monatsbericht, Tabelle 2.3. Monetäre Statistik Prof. Dr. Rainer Maure

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Konsolidierte Geschäftsbankenbilanz M = B-R +D B-R = Bargeld in Umlauf Exkurs: Die beiden Hauptgeschäfte von Geschäftsbanken: Zahlungsverkehr & Finanzintermediation Wie die (schematisierte) konsolidierte Geschäftsbankenbilanz der EWU zeigt, betreiben Geschäftsbanken nicht nur das Zahlungsverkehrgeschäft sondern auch Finanzintermediation, d.h. sie leihen Geld von Nichtbanken und schreiben diesen dafür Spar- und Termineinlagen gut und verleihen dieses Geld dann weiter an andere Nichtbanken: Konsolidierte Geschäftsbankenbilanz M = B-R +D B-R = Bargeld in Umlauf Forderungen Verbindlichkeiten R= Reserve B=Bargeld von Notenbank M= Geldbasierte Kredite Zahlungsverkehrgeschäft D=Girokonto- einlagen Einlagenbasierte Kredite Spareinlagen, Termineinlagen, etc… Finanzintermediation Prof. Dr. Rainer Maure

2% * ( + ) = 128,9 Der Mindestreserve „rM“ für Euro-Geschäftsbanken beträgt 2% ihrer Girokontobestände (=overnight deposits) plus ihrer Termineinlagen mit einer Laufzeit bis zu 2 Jahren. Prof. Dr. Rainer Maure

Da die Euro-Geschäftsbanken jederzeit die Möglichkeit haben, sich über so genannte „Spitzenrefinanzierungsgeschäfte“ bei der EZB mit Bargeld (zu einem erhöhten Zinssatz) einzudecken, halten sie nur sehr geringe freiwillige Reserven (=excess reserves). Prof. Dr. Rainer Maure

6. Die Geldpolitik der EZB 6. 1. 2 6. Die Geldpolitik der EZB 6.1.2. Die Geldschöpfung durch Geschäftsbanken Sure, we need more research in alchemy, witchcraft and sorcery to know where is the money going to come from! Prof. Dr. Rainer Maure 2

6.3. Kontrollfragen Die Kontrollfragen bieten Ihnen die Möglichkeit, Ihr Verständnis der Lerninhalte dieses Kapitels zu überprüfen. Alle Fragen können mit Hilfe dieses Vorlesungsskriptes beantwortet werden. Sollten Sie Schwierigkeiten haben, wenden Sie sich nach den Vorlesungen an mich oder besuchen Sie mein Kolloquium oder senden Sie mir eine E-Mail. Prof. Dr. Rainer Maure

6.4. Kontrollfragen Welches Ziel verfolgt die EZB mit ihrer Geldpolitik? Wie lauten die drei genannten Gründe, die für eine Inflationsrate größer Null sprechen? Wie lauten die vier genannten Gründe, die für eine Inflationsrate von Null sprechen? Berechnen Sie den realen Steuersatz, wenn der nominale Steuersatz gleich 25% ist, der Nominalzins gleich 5% ist, die Inflationsrate 4% und der Investitionsbetrag 1€. Beeinflusst die Höhe des Investitionsbetrages das Rechenergebnis? Ein Arbeiter mit einem Einkommen von 20 000 € erhält als Kompensation für eine Inflationsrate von 2% einen Anstieg seines Nominallohnes von 2%. Dem deutschen Einkommensteuertarif zu Folge beträgt sein Steuersatz bei einem Einkommen von 20 000 € 14,5 %. Nach dem Anstieg seines Nominallohnes beträgt der Einkommensteuersatz 15,1 %. Bestimmen Sie den realen Anstieg der Steuerlast und den realen Anstieg des Einkommens nach Steuer. Erläutern Sie kurz Funktion, Zusammensetzung, Tagungs- und Abstimmungsmodalitäten des Rates der Europäischen Zentralbank. Prof. Dr. Rainer Maure

6.4. Kontrollfragen Nennen und erläutern Sie die geldpolitischen Instrumente der ECB. Beschreiben Sie einen Zinstender nach dem amerikanischen Verfahren. Warum bewegt sich der Tagesgeldsatz im Interbankenhandel immer zwischen dem Einlagensatz und dem Spitzenrefinanzierungssatz der Europäischen Zentralbank? Beschreiben Sie den Einfluss der ECB auf den Kapitalmarkt. Auf welche Segmente des Kapitalmarktes hat die Europäische Zentralbank starken Zugriff, auf welche Segmente hat sie nur schwachen Zugriff. Wie kann man das erklären? Über welchen Weg beeinflusst die ECB die reale Wirtschaft? Wie entsteht Geld in einem zweistufigen Bankensystem? Erklären Sie den Prozess der Giralgeldschöpfung durch die Geschäftsbanken. Erläutern Sie, warum Giralgeld als Zahlungsmittel eingesetzt werden kann? Prof. Dr. Rainer Maure

6.4. Kontrollfragen Wie groß ist die maximale Giralgeldmenge, die von den Geschäfts- banken insgesamt geschöpft werden kann, wenn die Summe ihrer Bargeldkredite von der Notenbank 2000 € und die Bargeldhaltungs- quote der Nichtbanken 5 % und der Überschussreservesatz 0% und der Mindestreservesatz 0% beträgt? Wie ändert sich maximal schöpf- bare Giralgeldmenge, wenn die Notenbank einen Mindestreservesatz von 5% einführt? Angenommen der langfristige Trend zum bargeldlosen Bezahlen führt zu einem Rückgang der Bargeldhaltungsquote von 18% im Jahr 2009 zu 16% im Jahr 2010. Außerdem sei angenommen, dass im Jahr 2009 die freiwillige Reservequote rv Null ist, der gesetzliche Mindestreservesatz gleich 2% ist und die Bargeldmenge, die von der Notenbank zur Verfügung gestellt wird gleich 1000 € ist. (a) Wie stark muss die Notenbank die Bargeldmenge reduzieren, wenn sie die Geldmenge M (= Giralgeldmenge + Bargeld) auf dem Niveau des Jahres 2009 halten möchte? (b) Wie kann der gleiche Effekt erzielt werden durch eine Veränderung der Mindestreserve rr? Prof. Dr. Rainer Maure

6.4. Kontrollfragen In Land A hat eine Aktienanlage in Höhe von 1 Million € im Jahr 1990 zu einem Gesamtertrag von 2 Million € im Jahr 2000 geführt. Die jährliche Inflationsrate war 4%. In Land B hat eine Aktienanlage in Höhe von 1 Million € im Jahr 1990 zu einem Gesamtertrag von 1,6 Million € im Jahr 2000 geführt. Die jährliche Inflationsrate in Land B war 1%. In welchem Land war der reale Ertrag der Aktieninvestition höher? Erläutern Sie die Gefahr einer “Deflationsspirale” wenn die Notenbank eine Inflationsziel von 0% verfolgt. Warum ist diese Gefahr geringer, wenn das Inflationsziel über 2% liegt. Warum kann ein negativer Realzins ein starker Anreiz für den Kauf von Gütern sein? Geben Sie eine verbale Erklärung, warum eine Inflationsrate größer Null zu einem stetigen Anstieg der realen Einkommenssteuerlast führt, wenn ein progressiver Einkommenstarif gilt. Prof. Dr. Rainer Maure