Institut für Finanzierung Humboldt Universität Berlin Hedgefonds aus Sicht der Produktentwicklung einer Bank Berlin, 11. Januar 2008

Kurzprofil Commerzbank AG ca. 17 Mrd. Euro Börsenkapitalisierung ca. 36.000 Mitarbeiter weltweit in 45 Ländern vertreten Dr. Beate Müller Rechtsanwältin seit 2001 bei der Commerzbank AG in Frankfurt/M. seit 2004 in der Produktentwicklung Alternatives e-mail: beate.mueller@commerzbank.com

Definition Es gibt keine rechtliche oder generell akzeptierte Definition von Hedgefonds. Die US President‘s Working Group on Financial Markets definierten „Hedgefonds“ im Jahre 1999 als: …any pooled investment vehicle that is privately organised, administered by professional investment managers, and not widely available to the public.

Merkmale Positive Absolute Return Ansatz unter allen Marktbedingungen Freie Auswahl diverser Investment-Techniken, eingeschlossen Kreditaufnahme, Leerverkäufe und den Einsatz von Derivaten Domizilierung an steuerbegünstigten Investmentzentren Sitz der Managers in der USA und in Europa hauptsächlich in England und Frankreich Minimale Regulierung Freiwillig und eingeschränkte Veröffentlichungspflichten Institutionelle und erfahrene Klientel

Allokation deutscher Versicherungsunternehmen im Durchschnitt 5 % Sonstige 5 % Immobilien 10 % Aktien 80 % Renten Quelle: Gesamtverband der deutschen Versicherungswirtschaft e.V. 2007

Hedgefondslösungen in Deutschland Hedgefonds wurden in Deutschland in der Regel in Form von Zertifikaten angeboten bis zum Investmentmodernisierungsgesetz 2004. Dessen Nachfolgegesetz von 2007 bildet nun die Grundlage für Dach-Hedgefonds (§ 113), die öffentlich veräußert werden dürfen, und für Single-Hedgefonds (§ 112), die im Wege der Privatplatzierung verkauft werden dürfen. Zur Zeit gibt es in Deutschland 12 inländische Dach-Hedgefonds (nebst 2 Spezialfonds) gemäß § 113. Ferner wurden 26 Single-Hedgefonds gemäß § 112 genehmigt (2 davon als Investmentaktiengesellschaften). Die Zertifikate sind in keiner Statistik zusammengefaßt, es gibt unzählige davon mit unterschiedlicher Ausgestaltung. Weltweit verwalten nahezu 10.000 Hedgefonds fast zwei Billionen US Dollar.

Zertifikate im Vergleich zu Fonds in Deutschland Hedgefonds-Zertifikate Dach-Hedgefonds nicht reguliert Emittentenrisiko intransparent Eigenkapitalbelastung der Bank von Privatanlegern erwerbbar hohe Liquidität Zugriff auf das weltweite Hedgefonds- universum schnelle Auflegungsprozesse reguliert Sondervermögen transparent institutionellen Anlegern vorbehalten eingeschränkte Investmentmöglichkeit diverse Zulassungsverfahren vonnöten Investmentvolumen ca. 20 Milliarden Euro Investmentvolumen ca. 1,5 Milliarden Euro

Struktur und Aufbau eines Dach-Hedgefonds 1. Ebene: Manangementgesellschaft (inkl. Produktkonzeption, Risikomangement, Verwaltung) Kapitalanlagegesellschaft 2. Ebene: a. Berater b. Einkaufsplattform und Risikomanager Beratungsgesellschaft Hedgefonds- Betreiberplattform 3. Ebene: Administration der Ziel-Hedgefonds und Wirtschaftsprüfung Administration & Wirtschaftsprüfung 4. Ebene: Ziel-Hedgefonds und Prime Broker(Depotbanken) Ziel- Hedgefonds 1 Ziel- Hedgefonds 2 Ziel- Hedgefonds 3 Ziel- Hedgefonds 4 Ziel- Hedgefonds 5 Ziel- Hedgefonds 6

Die rechtliche Struktur eines Dach-Hedgefonds Investor Dach-Hedgefonds Hedgefonds-Betreiberplattform Ltd. Ltd. Ltd. ... ... ... Master-Fonds (z.B. eine Cayman Island oder Jersey Gesellschaft) 1 2 1 2 ... ... ... ... 3 4 3 4 Separate Portfolio Companies Prime Broker Prime Broker ... ... ...

Beteiligte Parteien Hedgefondsmanager (im Ausland) und Kapitalanlagegesellschaft (im Inland) Administratoren (im Ausland und im Inland) Wirtschaftsprüfer (im Ausland und im Inland) Rechtsanwaltskanzleien (im Ausland und im Inland) Steuerbehörden (im Inland) Aufsichtsbehörden (im Ausland und im Inland) ausländische Prime Broker und inländische Depotbank Hedgefondsberater (im Inland oder Ausland) Hedgefondsplattform (im Inland oder Ausland) in- und ausländische Investoren (private und institutionelle)

Rolle der Prime Broker stellen Liquidität zur Verfügung fungieren als Handelspartner, z.B. bei Derivatetransaktionen üben Depotbankfunktionen aus hohe Prime Broker Dichte, konzentriertes Geschäft (i.d.R. Morgan Stanley, Bear Stearns, Goldman Sachs, Banc of America) über alle Strategien hinweg Engangement der Prime Broker als Hedgefonds

Hedgefonds Plattformen bieten breites Hedgefonds Spektrum bieten vereinheitlichte Bewertungsstandards bedeuten ein Ansprechpartner vereinfachen die Abwicklung führen eine Vor-Due Diligence durch beteiligen sich am Risikocontrolling sparen Kosten unterstützen die Transparenz verbessern die Liquidität

Risiken von Hedgefonds Erwirtschaftung einer stets positiven Jahresrendite (positive absolute return) Zunahme des Risikos und Auftreten spezieller Risikoparameter Qualität der Serviceprovider Operationelle Risiken Schlechte Performance Preisfindung fremde Rechtssysteme Insolvenz einer beteiligten Partei Intransparenz der Strategieumsetzung Ausfall einzelner Fonds Destabilisierung des Finanzsystems Human Resources

Risiken aus Sicht der Investoren 40 34% 35 30 27% 25 23% 20% 20 17% 15 12% 10% 10 7% 5 Liquidität Risikokontrolle Intransparenz schlechtes Image Gebührenbelastung mangelnde Nachfrage mangelnde Kenntnisse mangelnde Regulierung (Quelle: Deutsche Bank 2003)

Kontrollen der Kapitalanlagegesellschaft Letzter Jahres- oder Halbjahresabschluß, Verkaufsprospekt oder gleichwertige Dokumente der Ziel-Hedgefonds, Prüfung der Einhaltung der gesetzlichen Grenzen nach dem Investmentrecht Informationen über Infrastruktur der Zielfonds, Betriebsabläufe, Verantwortlichkeiten, Verfahren der Ordererteilung und Abwicklung Fondsmanagement (z.B. Anzahl der Manager, Lebensläufe) Informationen über Anlagepolitik (d.h. Anlagestrategien, Risikodiversifizierung), Risikomanagement (Verfahren der Risikokontrolle) Informationen über die Depotbank oder eine vergleichbare Einrichtung (Prime Broker), z.b. über die Verträge der Ziel-Hedgefonds mit den Prime Brokern Überwachung der Risikokennziffern (u.a. Value at Risk, Drawdown Analyse, Asset Restriktionen)

Rechtslage im Ausland Regulierungen in den USA und in Großbritannien als dominierende Märkte für die Ziel-Hedgefonds spielen eine große Rolle. Aufgrund einer neuen (rudimentären) amerikanischen Vorschrift der SEC sind Hedgefonds zur Registrierung verpflichtet. Die englische Aufsichtsbehörde (FSA) plant eine Verschärfung ihrer Aufsichtsregeln. Die Diskussion um eine strengere Regulierung von Hedgefonds ist nicht auf Deutschland beschränkt, sondern findet auf internationaler Ebene statt. Inbesondere im Jahr 2007 fand auf internationaler Ebene ein reger Meinungsaustausch über die zukünftige Kontrolle von Hedgefonds statt, welcher in diversen Initiativen mündete.

Zukünftige Maßnahmen Einführung von Hedgefonds-Ratings Stärkere Einbindung der Kontrollbehörden Freiwillige Verhaltensregeln (code of conduct) Beschränkung des Anlegerkreises für klassische Hedgefonds-Investments Qualifiziertes Asset Management im Hinblick auf Controlling und Prozeßabwicklung Weitere Erhöhung des Transparenz-Grades bei Hedgefonds (z. B. über deren Kreditfinanzierung, Offenlegung einzelner Positionen) Konkrete Analyse der Risiken und darauf abgestellte Gegenmaßnahmen...

Potentielle Kontrollorgane Bank für internationalen Zahlungsausgleich (BIZ) International Organization of Securities Commissions (IOSCO) Altenative Investment Mangement Association (AIMA) Financial Stability Forum (FSF) UK‘s Financial Sevices Authority (FSA) US Securities and Exchnage Commission (SEC) Bundesbank, Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (Bafin) UK Hedgefund Working Group P: Informationsasymetrien und mangelnde internationale Koordination

Nachteile von Kontrollen Mehrbelastung an Gebühren Verlust von Performance Weitere Verlagerung von Hedgefonds in Off-shore Zentren Vermehrung des täglichen Arbeitsablaufes verbunden mit Vollzugsproblemen Weigerung von Hedgefonds, ihre Daten dezidiert darzulegen Sinkende Investmentfreiheit

Zukunft der deutschen Dach-Hedgefonds Allianz schließt zwei Dach-Hedgefonds; Rückgang des Fondsvolumens von 400 Mill. Euro auf 110 Mill. Euro* …und wegen des eingeschränkten steuertransparenten Ziel-Hedgefondsuniversums** …auch bei anderen Anbietern ist das Kapital abgeschmolzen …institutionelle Investoren haben in diesem Jahr wohl über 20 Mrd. Euro in Hedgefondsstrategien investiert …in andere rechtliche Hüllen *Handelsblatt v. 10.12.07 **Absolut report v. 17.12.07