8. Zinssatz und Gütermarkt bei konstanter Inflation Prof. Dr. Johann Graf Lambsdorff Universität Passau WS 2012/13 y, s.y 8. Zinssatz und Gütermarkt bei konstanter Inflation f(k) y* c* (n+d)k s.f(k) s.y* k* k

Pflichtlektüre: Lambsdorff, J. Graf und C. Engelen (2007), Das Keynesianische Konsensmodell, WiST, Wirtschaftswissenschaftliches Studium, August, S. 387-394. Jarchow, H.-J. (2010), Grundriss der Geldtheorie, 12. Aufl. S. 217-229. Romer, D. (2012), Short-Run Fluctuations. Manuskript, University of California, Berkeley, S. 1-22, 90-95. http://elsa.berkeley.edu/~dromer/

Bestimmung des Nominalzinses Die vorherigen Abschnitte hatten gezeigt, dass Investitionen sich die zu ihrer Finanzierung notwendigen Ersparnisse selbst erzeugen aufgrund des Multiplikatorprozesses. Damit wird nicht etwa ein Zinssatz benötigt, der für einen Ausgleich zwischen Ersparnis (Kapitalangebot) und Investitionen (Kapitalnachfrage) sorgt. Wie wird dann aber der Zinssatz bestimmt? Wir hatten in Abschnitt 4 bereits gesehen, dass der nominale Zinssatz von der Zentralbank festgelegt werden kann. Bestimmung des Realzinses Die Zentralbank beobachtet permanent die laufende und in der Zukunft erwartete Inflation. Wird dieser Wert vom nominalen Zinsniveau subtrahiert, so ergibt sich das reale Zinsniveau. Damit hat die Zentralbank die Möglichkeit, ein von ihr gewünschtes Realzinsniveau zu steuern.

IV. Fallstudie Eurozone BIP: 9422 Mrd. € Bevölkerung: 332 Mio. Pro-Kopf-Produktion: 28380 € Preis Big-Mac: 3,58 € Wechselkurs: 1,30 US $/€

1992: Mit dem Vertrag von Maastricht verpflichten sich die Mitgliedstaaten der Europäischen Union auf die Einrichtung einer Währungsunion. 1998: 11 Mitgliedstaaten erfüllen die notwendigen Konvergenzkriterien. Dänemark, Schweden und Großbritannien nehmen Ausnahmen für sich in Anspruch. 1999: 1. Januar 1999 startet die Eurozone. 2000: Griechenland qualifiziert sich. 2002: Physische Münzen und Banknoten werden emittiert. 2007-2011: Weitere Länder treten bei; Slowenien (2007), Zypern und Malta (2008), Slowakei (2009), Estland (2011). Fallstudie

Entwicklung Eurozone Fallstudie

Wieso sollte die Zentralbank die Realzinsen steuern Wieso sollte die Zentralbank die Realzinsen steuern? Da hohe Realzinsen die Investitionen dämpfen und niedrige Realzinsen zu einem expansiven Impuls führen, wird die Zentralbank der Höhe der Realzinsen besondere Aufmerksamkeit schenken. Ist das Inlandsprodukt höher als sein potentielles Niveau, so machen Arbeitskräfte Überstunden und verzichten auf Freizeit. Sachkapital wird übermäßig verschlissen. Um die Wirtschaft zu dämpfen wird die Zentralbank den Realzins erhöhen. “[It’s the Fed’s job] to take away the punch bowl just as the party gets going.” William McChesney Martin, Jr. Fed Chairman 1951-1970 Ist das reale Inlandsprodukt, Y, niedriger als das potentielle Inlandsprodukt, so resultiert Arbeitslosigkeit und vorhandene Kapazitäten an Sachkapital sind ungenutzt. Die Zentralbank steuert dem durch Senkung des Realzinses entgegen. “The Fed also has the job of spiking the punch with grain alcohol when the party starts to flag“ N. Gregory Mankiw, New York Times, 2007

Quelle: New York Times, 21. Dezember 2007

Inflationsziel Die Zentralbank wird darüber hinaus der Höhe der Inflationsrate eine große Bedeutung beimessen. Die EZB hält eine Inflationsrate zwischen 1 und 2 Prozent für angemessen. Bei hoher Inflation wird die Zentralbank den Realzins erhöhen. Hierdurch soll der Preisauftrieb gedämpft werden. Bei zu niedriger Inflation wird der Realzins gesenkt, damit zusätzliche gesamtwirtschaftliche Nachfrage und zukünftig höhere Inflation entsteht. Taylor-Regel Die Reaktion der Zentralbank auf Inflation und Inlandsprodukt lässt sich als Funktion darstellen. Diese Regel wird nach ihrem Entdecker John B. Taylor benannt:

Erläuterung der Variablen Der Term r' bezeichnet einen von der Zentralbank im langfristigen Mittel für geeignet angesehenen Realzins. Eine Änderung von r' bringt eine bewusste Änderung der politischen Ausrichtung zum Ausdruck. Mit einem Anstieg von r' wird der Übergang zu einer restriktiveren Regel ausgedrückt. Mit einem Senken von r' wird ausgedrückt, dass die Zentralbank eine laxere Regel verfolgt. Hiervon ist eine fehlerhafte Realzinssteuerung der Zentralbank zu unterscheiden, die durch ein Abweichen von der MP-Kurve dargestellt wird. Mit 𝑌− 𝑌 wird die sog. Produktionslücke bezeichnet, der Unterschied zwischen Inlandsprodukt und seinem potentiellen Niveau. Wir setzen dabei den Wert für das potentielle Inlandsprodukt, 𝑌 , auf 100 und passen den Wert der Güternachfrage, Y, dementsprechend an. Bei einem Produktionspotential von 2500 Mrd. € und einer Güternachfrage von 2600 Mrd. € schreiben wir dann Y =2600/2500*100=104 und damit eine Produktionslücke von 4.

Die beiden Parameter Mit lP bezeichnen wir das Ausmaß mit dem die Zentralbank auf Schwankungen der Produktionslücke reagiert. Je ausgeprägter der Wunsch nach einer Stabilisierung des Inlandsprodukts und der Beschäftigung, desto größer fällt dieser Parameter aus. Analog wird mit lI das Ausmaß bezeichnet, mit dem die Zentralbank auf Änderungen der Inflationsrate reagiert. Fällt dieser Parameter groß aus, so möchte die Zentralbank bereits kleine Schwankungen der Inflationsrate vermeiden. Der Inflationsterm ließe sich auch in der Form 𝜆 𝐼 𝜋− 𝜋 schreiben, wobei mit 𝜋 ein Zielwert der Inflationsrate bezeichnet wird. Wir können diesen Zielwert aber weglassen. Ein Erhöhung eines solchen Zielwerts werden wir stattdessen durch eine Erhöhung des Terms r' erfassen. Taylor schlägt als Werte für lP und lI jeweils 0,5 vor.

MP-Kurve Wird die Taylor-Regel graphisch in einem r/Y-Diagramm dargestellt, so erhalten wir eine Kurve, die die monetäre Politik der Zentralbank beschreibt. Diese Kurve bezeichnen wir als MP-Kurve. Sie hat eine positive Steigung. Lageparameter Ein Anstieg der Inflation oder ein Übergang zu einer restriktiveren Regel (r' steigt) verschieben die MP-Kurve nach oben. r MP-Kurve p; r' Y

Einfache IS-Kurve Die IS-Kurve sei durch die folgende Gleichung charakterisiert (b0 bezeichnet die in den vorherigen Abschnitten identifizierten Einflüsse). Gleichgewicht Die Regel der Zentralbank und die IS-Kurve können zusammengefasst werden, um das gleichgewichtige Inlandsprodukt und den hierzu gehörigen Realzins zu bestimmen. r IS MP r0 P0 Y Y0

Wettstreit der Lehrmeinungen Ein Konsens? Die Taylor-Regel hat breite Zustimmung über Lehrmeinungen hinweg gefunden. Bezüglich der IS-Kurve verbleiben offene Fragestellungen. Anhänger einer mikrofundierten Makroökonomik vermuten, dass private Haushalte bei einem zukünftig hohen Einkommen bereits heute den Konsum erhöhen. Daher würden sie Erwartungen bezüglich des zukünftigen Einkommens als Einflussgröße in der Gleichung berücksichtigen. Die Relevanz zukünftig erwarteter Größen findet allerdings weniger robuste empirische Unterstützung. Anhänger einer Makroökonomik als engineering erweitern die IS-Kurve eher mit Werten der Vergangenheit. Sie vermuten ferner einen hohen Parameter b1, da dieser von einem Multiplikatoreffekt verstärkt wird. Wettstreit der Lehrmeinungen

Erhöhung des Staatskonsums IS1 b0 IS0 MP rA PA r0 P0 Y Y0 YA

Dämpfungseffekt der Zentralbankpolitik Erläuterung der Anpassung Die Erhöhung des Staatskonsums auf ein dauerhaft höheres Niveau verschiebt die IS-Kurve nach rechts. Aufgrund des Anstiegs des Inlandsprodukts ergibt sich eine Überauslastung der Kapazitäten. Die Zentralbank wird gemäß ihrer Reaktionsfunktion den Realzins erhöhen. Die Inflationsrate ist kurzfristig konstant. Daher bleibt die MP-Kurve unverändert in ihrer Lage. Es ergibt sich ein neues Gleichgewicht im Punkt PA. Das Inlandsprodukt ist angestiegen, allerdings ist der Anstieg gedämpft, da die höheren Realzinsen die Investitionen reduzieren. Dämpfungseffekt der Zentralbankpolitik Der Anstieg des Inlandsprodukts fällt insgesamt geringer aus als bei der bisherigen Multiplikatoranalyse. Die Zentralbank wirkt stabilisierend einer Ausweitung des Inlandsprodukts entgegen. Dies wird auch in der Literatur als „Dämpfungseffekt des Geldmarkts“ oder genauer als „Dämpfungseffekt der Zentralbankpolitik“ bezeichnet.

Straffere Regel der Zentralbank MP1 r IS0 r' rA MP0 PA r0 P0 Y YA Y0

Erläuterung der Anpassung Eine straffere Regel der Zentralbank verschiebt die MP-Kurve nach oben. Der Realzins erhöht sich. Aufgrund des steigenden Realzinses sinkt das Inlandsprodukt. Dies wiederum bewirkt, dass die Erhöhung des Realzinses etwas gedämpft wird. Es ergibt sich ein Gleichgewicht in PA bei kurzfristig konstanter Inflationsrate.

Reaktion der Geldmenge Eine straffere Regel der Zentralbank geht mit einer einmaligen Reduktion der Geldmenge einher. Dies zeigt die Gleichung für die Geldnachfrage: 𝐿 𝑛 =𝑃∙𝐿 𝑌,𝑟+ 𝜋 𝑒 Da das Inlandsprodukt sinkt und der Realzins steigt, sinkt die reale Geldnachfrage. Geld und Inlandsprodukt –falsche Kausalität Wieso geht eine einmalige Reduktion der Geldnachfrage mit einem Sinken des Inlandsprodukts einher? Teilweise finden sich in der Tagespresse irreführende Argumente: „Die Güternachfrage verringert sich, weil weniger Geld für Konsumzwecke zur Verfügung steht“. Dieses Argument ist falsch, denn für Konsum ist Einkommen notwendig. Geld wird zu Transaktionszwecken gehalten. Konsumgüter werden verbraucht, Geld nicht. Die gesunkene Geldnachfrage ist korrekterweise nur eine Begleiterscheinung der höheren Zinsen.

Liquiditätsfalle Die Zentralbank kann keine negativen nominalen Zinssätze am Markt durchsetzen. Ein Grund für dieses Versagen besteht darin, dass die Geschäftsbanken keine Kredite mit negativen Nominalzinsen vergeben, weil sie stattdessen die Geldhaltung bevorzugen. Dies wird als Liquiditätsfalle bezeichnet, da alle Wirtschaftssubjekte eine unbegrenzte Neigung zur Haltung von Liquidität hätten. Bei einer Inflationsrate von Null kann die Zentralbank dann keine negativen Realzinsen erreichen.

Expansivere Regel der Zentralbank mit Liquiditätsfalle IS0 MP P0 =P1 r' r0=0 Y Y0 =Y1

Wirkungslosigkeit der Zentralbankpolitik Statt Punkte auf der MP-Kurve zu erreichen, muss die Zentralbank dann von dieser Kurve abweichen. Unterhalb von r=0 gilt die MP-Kurve nicht mehr. Eine expansivere Regel der Zentralbank ist dann ohne Einfluss auf r. Demzufolge kann sich auch kein Anstieg der Investitionen und des Inlandsprodukts einstellen. Eine Änderung der Regel der Zentralbank ist in der Liquiditätsfalle somit wirkungslos.

V. Fallstudie Japan Fallstudie Japan, 2009 BIP: 487000 Mrd. Yen Bevölkerung: 127 Mio. Pro-Kopf-Produktion: 3830000 Yen Preis Big-Mac: 320 Yen Wechselkurs: 85 Yen/US $

Entwicklung Japan Fallstudie

1984-89: Trotz hohen Wachstums und niedriger Inflation werden niedrige Zinsen gesetzt (um Leistungsbilanzüberschuss abzubauen). Vermögenspreisblase bei Aktien und Immobilien. 1989-1992: Nikkei büßt mehr als die Hälfte seines Wertes ein. Viele faule Kredite liegen in den Bilanzen. 1992-1996: Trotz Rezession werden Zinsen nur langsam gesenkt. 1996-2012: Japan ist in der Liquiditätsfalle. Nur mit hohen Staatsausgaben gelingt eine Stabilisierung. Die Verschuldung des Staates liegt mittlerweile bei 230% des BIP. Fallstudie

Fallstudie Der Nikkei ist der bekannteste japanische Aktienindex. Seine Messung basiert auf 225 ausgesuchten Aktienwerten.