Institut für Öffentliche Dienstleistungen und Tourismus Finanzierungsprobleme im Tourismus Tagung EST vom 13.06.2003 Dr. Christian Laesser Institut für Öffentliche Dienstleistungen und Tourismus der Universität St. Gallen

Disposition Ausgangslage: Finanzierung im Tourismus Transformation der Tourismusfinanzierung Tourismus bezogene Probleme beim neuen Ansatz Implikationen: Der Weg in die Zukunft

Ausgangslage: Finanzierung im Tourismus

Die Finanzierung von Tourismusunternehmen ist von Besonderheiten geprägt KMU-Struktur in der Tourismusbranche kleine, individuelle Finanztranchen Erhöhung der relativen Transaktionskosten für die Finanzkontrakte rascher Strukturwandel auf Angebots- und Nachfrageseite hohe Risiken für den Investor aufgrund der hohen Kapitalbindungsdauer. Fehlende Transparenz Moral Hazard Problematik aufgrund der fehlenden Transparenz bezüglich Erneuerung und Bauzustand.

Die Branche ist verschuldet, überinvestiert und ertragsschwach: Beispiel Bergbahnen... Ch-aggregierter Cashflow, verteilt auf Kategorien CF/ invest. Kapital Verteilung der Unternehmen auf Kategorien „Verschuldungsgrad“

Transformation der Tourismusfinanzierung

Finanzierungspotenzial Transformation der Tourismusfinanzierung: Vom Realwert zum Finanzierungspotential Ehemalige statische Wertgrösse, basierend auf Immobilienbewertung resp. Gestehungskosten Realwert Gewichtetes Mittel aus Realwert/ Immobilien- bewertung und Ertragswert Verkehrswert Kapitalisiertes Betriebsergebnis vor Unterhalt, Zinsen und Abschreibungen Ertragswert Richtwert für verzinsliche Nettoverschuldung, berechnet auf dem nachhaltigen, zukünftigen Free Cash Flow Finanzierungspotenzial

Finanzielle Beurteilung in den 80er Jahren: Substanzwert

Finanzielle Beurteilung in den 80er Jahren: Ertragswert

Finanzielle Beurteilung in den 80er Jahren: Zukunftsorientierter dynamischer Ertragswert

Als Berechnungsbasis für Kredite dient das betriebliche Finanzierungspotential Operatives Ergebnis EBIT (Earning before Interest and Taxes) ./. Kalkulatorische Steuern ./. (Dividenden) + Abschreibungen ./. Ersatzinvestitionen Free Cash Flow (max. 15 Jahre abdiskontiert) -/+ Aufgestauter / vorgeholter Unterhalt ./. Kosten Konzeptänderungen (einmalig) Betriebliches Finanzierungspotenzial

Der nachhaltige FCF ist differenziert zu betrachten Zyklus Markt- und Branchenumfeld Volatilität der operativen Ergebnisse Prognosequalität FCF FCF effektiv FCF nachhaltig Jahre 99 00 01 02 03 04 Quelle: UBS (Jürg Stucki), 2002

Die Berechnung des Unternehmenswertes erfolgt heute auf Basis des DFC Quelle: Cheseaux (2002)

Tourismus bezogene Probleme beim neuen Ansatz

Probleme bei Bemessung des Wertes eines Tour-Unternehmens: Unbestimmter Anfangswert Wie hoch ist der wirkliche aktuelle Substanzwert? Wie hoch ist der notwendige zukünftige Re-Investitionsbedarf? Welche aufgestauten Wiederbeschaffungskosten müssen berücksichtigt werden? Moral Hazard-Effekt bei der Offenlegung

Probleme bei Bemessung des Wertes eines Tour-Unternehmens: Unbestimmte Laufzeiten Nutzung Ab wann müssen tiefere Preise wegen der Überalterung in Kauf genommen werden? Wann sind grössere Reinvestitionen fällig? Wie lange dauert der berücksichtigte Produktlebenszyklus? Erneuerungsbedarf kaum schätzbar

Probleme bei Bemessung des Wertes eines Tour-Unternehmens: Abschreibungsbedarf Die notwendigen Ersatzinvestitionen steigen laufend aufgrund steigender Kundenansprüche Sicherheitsanforderungen von Bewilligungsbehörden (z.B. Zulassungsbehörden für Seilbahnen, Feuerpolizei bei Hotels) Die Wiederbeschaffung von Anlagegütern oder ganzer Immobilien wird oft teurer als die ursprüngliche Anschaffung

Idealtypische Finanzierung - auch eines Tourismusunternehmens Dynamische Unternehmungswert-Berechnung basierend auf Free Cash Flow (Duration z.B. 25 Jahre für ein 4-Stern-Hotel) In % Unt‘wert 100% Eigenkapital 80% kumulierter abdiskontierter Free Cash Flow nachrangige Kredite/Mezzanine 60% 40% normale Bankkredite 20% 0% Zeit Duration-Parameter von Kapitalgebern für verzinsliches Fremdkapital Quelle: UBS (Jürg Stucki), 2002

Die Rolle von Fremdkapital ist klar definiert Fremdkapital zeichnet sich aus durch sichere, aber begrenzte Erträge beschränkte Kontrollrechte keine Mitbestimmungsrechte

Die gegenwärtige Markt-Konstellation führt in der Tourismusfinanzierung zu 2 Problemen asymmetrische Risiko-Ertragsstruktur (vgl. Henschel, 2001; Koch, 2001) Moral Hazard Probleme aufgrund der problematischen Governance Strukturen

Implikationen: Der Weg in die Zukunft

Unterschiedliche Länder kennen unterschiedliche Formen von hybridem Kapital Quelle: Haun, 1996, 11ff.; nach Bernet & Bieger, 1999

Die Corprate Governance Struktur bei Tourismusunternehmen muss adaptiert werden Ausgangslage: Die Tourismusbranche hat Fremdkapitalgeber, die faktisch Mezzanine- oder Eigenkapital gewähren. Dies bedingt: Professionelles Controlling (interne oder externe Kontrollstelle) Investors Reporting (auf der Basis transparenter, internationaler Rechnungslegungsstandards) Kapitalgesellschafts-Strukturen mit einem verantwortbaren Executive Board

Die Sicherstellung eines strukturneutralen Transformationsprozesses hat Bedingungen Branche/ alle: Kenntnis der Erfolgsfaktoren der einzelnen Branchen, um darauf geeignete Rating Instrumente aufzubauen. im Interesse des Kreditgebers zur Senkung seines Risikos, im Interesse der Branche zur Steuerung der Entwicklung in eine zukunftsorientierte Richtung Banken: Umsetzung konsequent marktorientierter Ratingsysteme Öffentliche Hand: Einschreiten in Fällen offensichtlichen Marktversagens Unternehmer: Schritte in Richtung neuer Konfiguration Ihrer Unternehmen und neuer Governance Strukturen

Beispiel: Den Erfolgsfaktoren in der Schweizer Hotellerie sind wir auf der Spur...